【行业研究报告】休闲服务-人力资源行业深度报告（二）：追寻海外人服龙头成长足迹，探求国内灵活用工成长空间

人力资源行业深度报告（二）
追寻海外人服龙头成长足迹，探求国内灵活用工成长空间
追寻海外人服龙头成长足迹，探求国内灵活用工成长空间
2023年05月06日
➢欧美日三地孕育全球主要灵工巨头。全球人力资源巨头主要集中在欧洲、
日本、美国，从全球市值前100的企业来看，从事灵活用工的企业数量最多，
从收入体量上来看，全球营收体量超过千亿的6家企业中，4家企业为灵活用工
企业，由此可见灵活用工在欧美日三地发展较为成熟，且占据较为重要的地
位。
➢宏观剖析：我们以经济、社会、政策为分析框架剖析欧洲、美国、日本三
地灵活用工发展过程中的宏观背景。1）全貌：从三地灵工的发展现状来看，目
前欧洲、美国和日本整体灵工市场规模分别为1695.6亿欧元/1441亿美元/657
亿欧元，灵工渗透率均在2%-3%之间。2）经济层面：通过分析欧美日三地，
我们发现三地灵工均开端于低迷的经济环境，其中欧洲灵工起源于60-80年代
的经济滞胀和大规模失业，美国灵工诞生于20年代经济萧条期间，日本灵工则
属于欧美舶来品，在二战后经济快速发展期间美国灵工企业登陆日本传入，但
日本真正承认合法地位则是在80年代泡沫经济破灭期间。我们认为灵工起源于
经济低迷期有其合理性，灵活用工为解决就业率的有效手段，故而在经济低迷
阶段容易萌芽与被政府认可。3）社会层面：人口老龄化，产业结构与就业结构
错配下更容易诞生灵工，三地灵工快速发展阶段均伴随第三产业占比持续提
升，但从欧洲的经验来看，越早出现灵活用工的国家其产业结构和就业结构的
错配程度更大，此外从日本的经验来看，人口老龄化、社会意识变迁亦是催化
灵工的重要变量；4）政策：三地持续完善灵活用工相关政策规范及保障，且政
策持续规范有助于快速推动灵工渗透率上行。具体表现在持续拓宽灵工的适用
岗位、派遣期限等，并消除机构不合规的操作对灵活用工员工的福利做出保
障，目前从全球来看对灵工模式最为熟稔的为丹麦的黄金三角模型。
➢微观演绎：内生增长+外延并购+数字化构筑灵工巨头成长路径。从微观层
面上来看，龙头发展的早期主要是通过内生增长实现快速扩张，而进入中期后
各个巨头则通过并购从而实现市场份额的提升，或者通过外延并购将业务进行
整合从而形成协同效应。根据我们的统计，并购的人力资源标的类型主要分布
在灵活用工、招聘（猎头、在线招聘）、人力资源咨询以及数字化平台，其中灵
活用工为巨头早期并购的重点方向，而随着数字化在各行各业的渗透逐渐加深
以及出于降本增效的目的，巨头则在后期偏向于数字化方向的并购。
➢启示：对比海外，中国宏观环境满足灵工快速成长条件，国内行业整合潜
力巨大。通过对比经济、社会及宏观政策层面等多方维度，中国目前宏观背景
与日本灵工快速发展阶段较为相似，我们认为未来国内的灵活用工有望迎来快
速发展。从宏观环境上看，中国在经济层面上，GDP增长趋于稳定，就业率亦
成为当下重点关注的民生问题之一，产业结构方面第三产业为主要增长点；在
社会层面上，人口结构和就业观念转变，这些都与日本在20世纪70年代之后
灵活用工高速发展的宏观环境相似。此外，从行业整合空间来看，我国目前人
服行业呈现规模广阔集中度低玩家数量众多，近几年行业整合步伐亦在加快，
展望未来仍有较大整合潜力。此外若按照海外2%-3%的渗透率，国内灵工市场
下游规模有望达到万亿元，灵工服务商市场规模可达千亿元。
➢投资建议：给予人服行业“推荐”评级。人服行业具备顺周期属性，伴随
疫情好转、经济复苏下有望迎来景气上行，此外政策端的催化也有助于行业快
速成长，从长逻辑角度来看，国内宏观环境与微观演绎路径都指向了目前灵工
正处在快速发展的阶段。推荐老牌人力国企北京城乡、外服控股以及民企新锐
科锐国际；建议关注人瑞人才、万宝盛华。
➢风险提示：行业竞争加剧，经济复苏不及预期，并购整合风险，政策支持
不及预期
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