【行业研究报告】锦欣生殖-2022年报点评：业绩端有所承压，23年有望轻装上阵

事项：
公司公布2022年度业绩公告。2022年，公司实现主营业务收入23.64亿元
（YOY+28.6%），净利润1.18亿元（YOY-66.7%），经调整净利润2.74亿元
（YOY-39.8%）。业绩符合预期。
评论：
评论：
主营业务取得新突破，收入端稳健增长。2022年公司实现收入23.64亿元
（YOY+28.6%），保持较快增长，该增加主要由21年11月收购锦欣妇女儿童
医院及22年收购九洲医院及和万家医院所致。2022年全年IVF治疗周期数为
26125个（YOY-4.5%）。通过进一步提高临床及实验质量控制、升级医生及胚
胎学家培训系统以及加大研发投资，各区域总体成功率均得到提升，其中深圳
分院成功率为54.5%（同比+1.9pcts）。
疫情及业务中断致业绩短期承压，后期有望恢复。分地区看，1）2022年，公
司成都地区实现营业收入13.85亿元（YOY+57.2%），主要由收购锦欣妇女儿
童医院及向锦江生殖中心收取的管理服务费增加所致。2）公司香港业务实现
营业收入0.60亿元（YOY+256.8%），其中JinxinWomen集团贡献显著；美国
业务实现收入4.62亿元（YOY+0.7%），较为稳健，主要归功于HRC及USC
生育中心进行的IVF治疗总周期增加。3）深圳业务位于受疫情影响最大的区
域，营业收入为3.48亿元（YOY-18.4%）；鉴于21年11月起ARS业务的暂
时中断，武汉地区营业收入0.17亿元（YOY-69.1%）。
较好盈利能力有望推动疫后修复。2022年公司毛利率为37.0%（-5.21pcts），
主要受到武汉锦欣医院ARS业务中断产生的一次性亏损、疫情导致现有业务
盈利能力轻微下降等的影响，后续有望快速恢复。2022年公司销售费用率为
6.4%，主要源于推广营销的开支增加，日后将对此进行优化从而降低营销费
用。2022年公司研发费用率为0.7%,主要由于研发人员数量以及本集团研发机
构使用的材料和设备成本增加所致。
看好公司长远发展，维持“推荐”评级。鉴于辅助生殖行业为具有长坡厚雪
属性的黄金赛道，发展前景广阔。公司有望凭借其较强的运营整合能力、优秀
的品牌和平台，实现国内市占率（取卵周期数）的稳步提升，其平均客单价亦
有望在VIP业务带动下持续提升。由于2022年公司发布新的股权激励带来一
次性开支、收并购带来的折旧摊销等持续有影响，我们调整23-25年归母净利
润预测值至3.92、4.67和5.31亿元（23、24年归母净利润预测前值分别为6.16
和8.35亿元），同比增速分别为223.4%、19.3%和13.5%。参考港股可比公司
我们给予锦欣生殖2023年40倍目标PE，对应目标市值为178亿港元，对应
目标价6.54港元。维持“推荐”评级。
风险提示：辅助生殖行业渗透率提升不及预期、商誉及无形资产减值。
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