【行业研究报告】-宏观动态报告：通胀下行但核心保有粘性，居住成本触顶回落趋势延续

⚫CPI略低于预期，核心保持粘性4月CPI同比增速从3月的5.0%降低至
4.9%；剔除能源和食品的核心CPI同比上升至5.5%。季调环比方面，CPI
与核心CPI增速为0.4%，核心增速与上月持平。我们倾向于（1）尽管本
月原油价格出现回升，仍需要注意减产难以压过需求弱势并使油价显著上
月原油价格出现回升，仍需要注意减产难以压过需求弱势并使油价显著上
行，能源大幅通缩趋势保持；（2）尽管核心通胀不低，但通胀回落趋势随
着居住成本的缓慢下行进一步确立，6月没有再次加息的必要；（3）时薪
增速的上修和部分商品及服务的粘性加大了下半年核心通胀的粘性，同时
银行业问题短期没有严重冲击信贷派生，因此美联储难以在三季度初就开
始降息，年内也难以多次降息。
⚫能源环比反弹但同比维持通缩，商品影响较弱，名义通胀上半年应降至
4%以下能源商品环比增速2.7%，能源服务环比-1.7%；能源商品的反弹和
WTI油价回升保持一致。尽管OPEC与俄罗斯减产对油价形成支撑，中国偏
缓的复苏、欧洲经济的不确定性以及美国可能面临的弱衰退在2023年也
难使能源价格显著回升，名义CPI上半年降至4%以下可能性较高。一般商
品方面，二手车、新车、家具和家用产品、服装、医疗商品等项目对CPI
的同比拉动率约0.44%，一般商品对通胀压力已然不大。
⚫居住成本放缓趋势确认，服务缓慢缓和但警惕时薪和超额储蓄的压力CPI
对房价和房租的统计滞后延长到18个月左右，但房租和业主等价租金的
环比增速在3月降低后没有明显回升，这再次确认了居住成本开始触顶回
落的趋势。去除滞后的居住成本的核心CPI拉动率在4月份降低至2.62%，
进一步剔除商品后在2.2%左右，服务整体也有缓慢下行的态势。尽管近期
时薪增速出现上修，通胀整体回落的趋势没有改变。不过，在此基础上，
美国经济的相对韧性、至少可支撑到四季度的超额储蓄依旧不支持市场目
前多次降息的预期。我们目前对5月CPI的预测增速为4.2%，核心在5.3%，
下半年核心CPI增速中枢上调至4%左右。
⚫对劳动市场和信贷的短期关注程度更高，通胀暂难改变市场降息预期尽
管我们认为首次降息最早也要在2023年四季度末，且数据正在增加2023
年内不降息的概率，目前来看通胀可能并不是市场最关注的因素。略超预
期的劳动数据和符合预期的通胀数据均没有改变市场对年内多次降息的
判断。在美国经济短期保持平稳韧性的情况下，投资者似乎在从企业利润、
劳动数据和信贷中寻找支持降息的蛛丝马迹，但并未特别关注阻碍美联储
降息的因素。这种预期在经济数据没有大幅好于预期的情况下，短期难以
改变，因此美元资产二季度更多以震荡为主，在美国不发生债务违约的情
况下权益资产难以大幅下跌。因此，短期劳动市场和信贷派生的数据更加
值得关注，其下降可能为降息预期提供支撑。
高明
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