【行业研究报告】伊利股份-专题报告:高股息铸盾,景气度为矛,当前重点推荐

类型: 深度研究

机构: 华创证券

发表时间: 2023-05-15 00:00:00

更新时间: 2023-05-16 08:12:18

目前股息率达3.5%,且放眼今明年,预计业绩增速均有望达15%以上,以此
估算股息率和业绩增长有望带来20%左右确定性收益空间。在此基础上,公
司经营走出底部,需求景气提升更有望驱动估值修复。因此,我们建议重视伊
司经营走出底部,需求景气提升更有望驱动估值修复。因此,我们建议重视伊
利当前投资机会。
第一,预计Q1底部确立,年内逐季加速。Q1液态奶下滑2.6%,拖累整体增
速水平,但年内看,液奶报表基数自Q2起明显降低、消费力修复带来结构改
善,经营有望逐季加速,下半年有望实现双位数增长,全年节奏前低后高。结
合渠道反馈,预计4月液奶实现中个位数增长,环比Q1明显改善,其中,金
典及基础白奶增速快于整体,金典在重点推广措施下实现加速,安慕希、乳饮
料在新品或特渠发力下同比转正,且渠道费用率同比下降,库存环比降低,经
营已如期步入良性通道。
第二,航母舰队大洋前行,份额与利润并重。
收入端:预计10%左右增长中枢。伊利过去不断证明其成长空间和能力,
即便当前已成长为1200+亿收入规模的航母级别快消品企业,我们认为空
间和驱动力均仍足。首先,液态奶无疑是伊利航母舰队的主舰,白奶近
年持续增长,已不断打破乳业空间见顶的质疑,实际上从中国人均饮奶
量与东亚成熟市场对比看仍有较大差距,挖潜空间足;酸奶增长瓶颈主
要是休闲化需求饱和,但功能性酸奶的需求仍巨大,创新大有机会。其
次,非液奶各业务在航母战斗群中均有清晰定位,提供持续火力点,奶
粉业务改革成效不断释放,份额加速提升;冷饮和奶酪业务通过创新及
渠道扩张,近年实现持续增长。再次,其他创新业务和海外业务将为中
长期提供更多潜力点。
业绩端:预计费用率拐点已明确,结构优化共同驱动净利率稳步提升。
伊利蒙牛份额已达约70%,且均对利润诉求较高,行业基本告别全面价
格战时代。伊利液奶费用效率优化明显,且奶粉经历几年培育进入稳健
收获期,因此预计费用率下行拐点已明确。毛利率长期由产品结构驱动,
我们判断23年则受白砂糖等其他原辅料价格上涨影响,部分侵蚀原奶成
本红利,同时消费力仍需修复,预计今年毛利率相对平稳,来年起成本
扰动收敛,产品结构驱动毛利率贡献逐步增加,进一步驱动净利率稳步
上行。
结合收入与业绩驱动,即便保守假设净利率25年提升至9%出头,未来
三年业绩已均可实现15%以上增长。
第三,估值底部,高股息率提供收益安全垫。随消费板块回调,伊利当前估
值仅17倍PE,估值分位数为2010年以来的2.6%,已至历史绝对底部。预计
公司经营已告别底部,未来持续成长性仍足,因此相较其他食品饮料龙头估值
普遍在20倍PE以上,已被明显低估。此外,19年以来公司分红率维持在70%
以上,当前股息率为3.5%,已提供较好收益安全垫。
投资建议:股息率为盾,景气度为矛,价值终将回归,当前重点推荐。伊利
当前低估值高股息已具布局吸引力,我们认为未来双位数增长动力充足,同时
经营低点已过,价值有望回归。我们给予23-25年EPS预测1.74/2.04/2.38元,
给予目标价40元,对应23年PE23倍,作为确定性收益标的重点推荐,维持
“强推”评级。
风险提示:需求复苏不及预期、原奶价格大幅波动、行业竞争加剧等。
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