【行业研究报告】-2023年一季度货币政策执行报告解读：“合理适度”的利率是什么水平？

核心观点
❖贷款利率由降转升。一季度金融机构贷款利率较去年四季度回升20bp至
4.34%；其中，一般贷款利率和房贷利率下行，而票据利率显著上行。3月末，
金融机构超额准备金率降至1.7%，但与去年同期持平。
❖利率水平“合理适度”，降息期待不宜过高。针对备受关注的利率，央行
在专栏中特别提及利率水平不宜持续偏高或偏低，决策时相对审慎，留出一定
在专栏中特别提及利率水平不宜持续偏高或偏低，决策时相对审慎，留出一定
的回旋余地，适当向“稳健的直觉”靠拢。我们预计，短期政策利率调降的概率
不大，结构性货币政策工具或仍是主要的调控手段。
❖存款释放有望带动M2增速回落。今年M2和人民币存款延续高增，首先，
与稳增长政策加力密不可分；其次，企业和居民理财资金回流为表内存款；最
以及经济加快恢复，居民前期积累的预防性储蓄有望逐步释放，带动M2和存
款平稳增长。
❖硅谷银行破产对我国影响可控，但仍需防范境外风险输入。央行表示，
硅谷银行破产对我国金融市场影响可控，但提出将加快推进金融稳定法制建
设、加强金融风险监测和预警并完善金融风险处置资源。结合新增“强化金融
稳定保障体系，防范境外风险向境内传导”的表述，我们认为，央行对于金融
风险的重视和防范持之以恒，对于中小机构的监管力度或将进一步加强。
❖经济并未通缩，CPI预计低位波动。央行在本篇报告两度强调当前我国经
济没有出现通缩。年初以来物价的回落主要由供给能力较强、需求复苏偏慢以
及基数效应三个因素导致。央行指出，在去年同期高基数的背景下，未来几个
月CPI预计低位窄幅波动，而下半年CPI中枢或温和抬升。我们认为，当前
核心CPI的稳定也体现了经济的内在韧性，伴随着基数效应拖累减弱以及需
求支撑增强，CPI或将逐步从底部回升。
❖注重预期引导，支持更加稳固。在下一阶段货币政策的思路上，首先，货
币政策更加注重对于预期的引导，央行在货政报告中专门增加了“把发挥政策
效力和激发经营主体活力结合起来”的表述；其次，央行强调货币政策要“总
量适度，节奏平稳”，我们预计，对实体经济充裕的融资支持年内不会消除，
值得注意的是，报告中也删除了去年Q4出现的“坚持不搞‘大水漫灌’”的表述；
第三，结构性货币政策工具增加对房地产领域的支持，央行在货政报告中专门
提到，要“推动房企纾困专项再贷款和租赁住房贷款支持计划落地生效”，这有
利于地产市场景气度的恢复，也会助力地产销售改善向投资端的传导；最后，
农业农村基建值得关注。
❖风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。