【行业研究报告】建材-消费建材西学东渐系列（一）：美国为鉴观往知来，防水龙头行而不辍

❖西学东渐，行业掘金：我国防水行业经过多年发展已形成一超多强的竞争格
局，我们通过海外经验研究，探讨国内防水行业未来发展路径以及龙头持续做
大做强的原因。美国在地产周期更迭、防水行业演变、龙头发展逻辑等各方面
均经过长时间验证，对于我国防水行业未来发展趋势具备重要借鉴意义。
均经过长时间验证，对于我国防水行业未来发展趋势具备重要借鉴意义。
❖美国防水行业兴于产品，胜于渠道：美国防水首先由产品驱动，1960年代
技术突破+行业规范落地，推动市场主流材料由沥青叠层屋面朝单层屋面高分
子材料不断转变。其次由渠道驱动，城镇化末期存量需求崛起，翻新修缮占据
主要市场后，防水行业逐渐形成一套成熟翻新机制，供应链分工不断明确，从
过去单一厂商覆盖研产销及施工逐步发展到现在“供应商-销售代表/分销商-承
包商-消费者/业主”的分工链条，供应商职能进一步专业化，承包商成为各企
业重要的渠道。在市场增速放缓的成熟阶段，各大屋面防水品牌深挖企业内部
运营，深耕渠道、降本增效，聚焦市占率的提升。
❖美国防水龙头产品为基、渠道为本、激励固本、并购延伸：美国防水呈
现“双龙头”竞争格局，2020年Carlisle、GAF市占率分别为27%/25%，龙头
集中度提升路径相似：1）首先研发代表性产品引领行业发展，打造头部地位；
2）在市场趋于饱和的阶段率先绑定渠道商（屋面承包商），通过激励、营销等
方面的赋能提升渠道商粘性；3）通过收并购提份额，一类为收购区域性防水
品牌获得产能和渠道，一类为收购不同主业的公司拓宽业务或应用场景。
❖我国防水行业零售渠道是关键，龙头综合竞争优势显著：1）看行业：我
国防水当前发展阶段类似于美国1960年代-21世纪初，借鉴海外经验，我国
行业标准趋严，非标品有望出清，龙头集中度提升是大趋势。同时我国新增转
存量阶段翻新需求占比提升，零售渠道为未来主战场，如何快速地深度绑定家
装公司成为防水企业首先需要思考的问题。2）看公司：我国防水头部企业综
合竞争优势显著，龙头率先布局关键的C端和小B渠道，同时以强激励绑定
渠道商，在建立渠道的基础上拓品类、提客单价，由此提高市场份额。此外龙
头还通过并购整合拓宽业务范围，打造第二曲线。
❖投资建议：我国防水行业提标为大趋势，同时头部企业率先布局C端，激励
深度绑定经销商和工人，同时通过研发或收并购扩大产品线以实现业务扩张，
头部企业集中度有望持续提升。我们重点推荐防水产业链中：1）民建快速放
量、工程龙头巩固的东方雨虹；2）产能扩张、零售突破，减隔震有望为第二
曲线的科顺股份；3）建议关注高分子产品差异化竞争的凯伦股份。
❖风险提示：宏观环境波动风险；行业竞争加剧；应收账款风险
-25%