【行业研究报告】腾讯控股-游戏收入好于市场预期，各业务线恢复正增长

腾讯控股(700HK)
游戏收入好于市场预期，各业务线恢复正增长
1季度收入超出我们和市场预期2%，利润小幅低于我们和市场预期2%。
总收入1500亿元人民币（下同），同比/环比增11%/3%。毛利率/调整后
净利润率为45%/22%，同比/环比呈上升趋势，受益于高利润率游戏业务
净利润率为45%/22%，同比/环比呈上升趋势，受益于高利润率游戏业务
收入反弹、视频号带来收入增量以及有效的降本增效措施。调整后每股盈
利为3.35元，同比增长28%，略低于市场预期的3.43元。
业绩亮点：1）游戏：本土游戏恢复正增长（+6%），春节旺季拉动用户
活跃度及付费意愿，爆款运营活动带动部分存量游戏流水创新高。海外游
戏维持高增速（+25%），大幅高于我们预期，新游《胜利女神：妮姬》、
《TripleMatch3D》，及《VALORANT》贡献增量。2）广告：收入同比增
17%，消费复苏带动大部分行业广告支出提升。微信生态贡献50%+广告收
入，视频号维持高增长以及高于同业的平均eCPM，广告联盟增加更多高
转化库存。3）金融科技和企业服务：收入同比增14%，其中金融科技收
入恢复同比双位数增长，企业服务收入恢复同比正增长，因云业务逐步企
稳，同时视频号直播电商变现贡献增量。
2季度展望：受1季度游戏流水创新高拉动，我们预计2季度游戏收入维
持较好表现（同比增10%，本土+6%/海外+24%），拉动总收入增长加速至
16%，至1561亿元。受降本增效持续影响及收入结构不断调整，如高利润
率业务收入表现较好（游戏/广告等），预计调整后运营利润增长继续快
于收入，增23%至452亿元，利润率29%，同比优化+1.6个百分点。
估值：游戏业务超预期，行业逐渐恢复常态化运营，腾讯游戏仍有优势，
考虑到老游戏稳定，储备丰富，上调2023/24年收入3%/2%，预计2023年
净利润增27%，好于收入增速。我们将估值切换至2024年，对应核心业
务2024年25倍市盈率，支付20倍市盈率及云业务2倍市销率，SOTP目
标价从445港元上调至450港元，对应2023/24年28/24倍市盈率。现价
对应2023年市盈率15倍，对应2022-25年利润增速的PEG1倍，维持买
入。
资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础