【行业研究报告】-策略深度报告：“中特估”与“一带一路”行情的对比

2015年上半年相较大盘产生了较强的超额收益，行情持续时间接近一年，区间
涨幅达到182.55%，相对万得全A指数的超额收益超过80pct。2）分阶段来看，
“一带一路”行情可以进一步分为三波上涨和两波小调整。三波上涨均伴随着
“一带一路”行情可以进一步分为三波上涨和两波小调整。三波上涨均伴随着
产业政策的催化，且产业政策的落实程度逐渐深化，由顶层设计阶段步入局部
落实阶段再到全面落实阶段。3）从细分行业的盈利与估值情况来看，大部分行
业的ROE仍处于下降状态，行业的涨幅完全由估值因素推动。
“中特估”与“一带一路”行情的相似之处。
1）从经济周期与牛熊市视角来看，两段行情均发生在牛市开启后、盈利改
善前。对于“一带一路”行情来说，股市在2014年下半年进入全面牛市，而上
市公司的盈利增速直到2015年年中才触底回升。对于“中特估”行情来说，股
市在2022年10月之后震荡上行，而截至2023Q1，全部A股（非金融两油）的
归母净利润同比增速相较2022Q4仍在下行。
2）从估值偏离度视角来看，两段行情启动之前的估值已长期偏低。我们构
建了“股价相对ROE的偏离度”指标，计算方法是指数的累计净值除以ROE的
累计净值。从历史情况来看，每当一个板块的偏离度处于极端水平之后，大概
率会出现猛烈的估值回归。典型如，金融、稳定、周期板块的偏离度在2014年
6月达到历史较低位置，随后这三个板块的估值在2014年下半年至2015年上
半年明显修复，这些风格的偏离度也一度回归到1倍以上。
对当下“中特估”行情的判断。
结合三点信息来看，“中特估”行情仍有延续空间。1）截至目前，金融&稳
定板块的偏离度仍处于历史低位，长期的估值修复空间仍在。2）从投资时点来
看，金融板块的ROE在2023Q1呈现企稳迹象，“中特估”的政策催化仍在，都
有利于行情的延续。3）从行情上涨空间来看，2014H2-2015H1“一带一路”行
情持续了接近一年，相关板块的偏离度回归到了1倍，相关行业相对万得全A
指数的相对估值达到了1倍以上。
风险因素：报告基于对历史规律的总结，历史规律在未来可能失效。