【行业研究报告】-策略周观点：牛初回撤，或已完成

➢（1）最近的经济下行，有很多原因是季节性或周期性的。近期市场
持续走弱，经济数据、商品、汇率、利率均显示经济再次走弱，部
分投资者担心长期经济前景，担心后续很难找到经济恢复的动力。
但我们认为，4月的经济数据不及预期的原因，不需要上升到宏大的
叙事，背后主要有三个短期原因：（1）疫后第一个季度的补偿需求
放缓，（2）季节性Q1数据超预期，Q2数据大多不及预期，（3）全球
库存周期下降时间可能还不够。4-6月经济数据低预期是几乎每年都
会出现的季节性现象，今年由于疫情的影响，这一季节性会更为明
显。
➢（2）当下的担心是历史上牛市第一年的Q2都会面临的，而且可能
已经到了调整的尾声。由于股市底一般会领先盈利底和经济底，所
以历次熊市结束后，市场进入牛市第一年时，在第二个季度大多会
面临经济恢复不及预期的问题。比如：2016年Q2，经济数据再次下
降，汇率贬值，稳增长政策低于预期，黑色商品价格季度反弹后，
再次大幅回撤。2019年Q2，经济数据再次下降，货币宽松力度放
缓，美国再次加征关税，商品价格普跌，汇率贬值。但由于这些担
心，都是前一年熊市利空逻辑的二次演绎，所以冲击大多会小于之
心，都是前一年熊市利空逻辑的二次演绎，所以冲击大多会小于之
前一年的熊市，即使是2019年Q2-Q4，没有经济复苏，但股市依然
在8-12月逐渐企稳上涨。我们把2022年10月底至今万得全A指数
走势，与最近三次牛市第一年走势做一个对比，能够发现，这一次
市场调整并非偶然，而且现在很有可能已经到了调整的末期。
➢风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。