【行业研究报告】澳博控股-自营娱乐场恢复良好，但复苏动能仍落后同业

澳门博彩控股有限公司（880HK）|2023年5月29日
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香港股市|澳门博彩
澳门博彩控股有限公司(880HK)
自营娱乐场恢复良好，但复苏动能仍落后同业
23年Q1的经调整EBITDA终转正
澳博控股(880HK)于23年Q1录得净收益40.0亿港元(下同)，同比+57.6%/环比+162.8%；
博彩收入为38.9亿元(同比+53.0%/环比+128.7%)，恢复至19年同期的37.3%，跑输行业
平均的45.5%；非博彩收入有2.9亿元(同比+56.9%/环比+92.8%)，恢复较19年同期增长
62.1%，主要是上葡京开业后经营逐渐爬坡的贡献。Q1录得经调整EBITDA为3,100万元仅
恢复至19年同期的2.9%，大幅落后行业(恢复率介乎35.0%-87.2%)。若扣除1.69亿元因
接管卫星赌场所涉及的额外员工成本，经调整EBITDA亦仅恢复至19年同期的18.7%，也
是明显落后于同业。不过，内地重新开放团队游利好澳博在半岛的中低端业务，例如集团
的自营娱乐场的中场收入已恢复至19年同期的72.5%，其中回力海立方(最接近外港码头
的赌场)的恢复率达到100%+。
(剔除卫星赌场及上葡京)已恢复至19年同期的95%(包括上葡京为110%)，“五一”假期
更恢复至19年同期100%+；2)上葡京的日均客流量从年初的约4千人次增加至4月的7
千人次；3)预计上葡京所有酒店房间将在今年Q4全数推出，当上葡京的博彩收入市占率
达到2.5%即可录得EBITDA盈亏平衡；4)预计完全爬坡后的上葡京日均营运开支为7-8百
万元。
管理层预计今年资本开支为10亿元，其中6亿元用于非博彩业务。截至3月底，集团拥
有约80亿港元的流动性，包括47.76亿现金等值物及33亿港元未动用之银团贷款融资，
由于集团在2026年前没有到期债务，因此短期内没有太多再融资压力。
澳博的市占率继续有流失风险
我们仍然认为澳博的市占率继续有流失风险，主要是行业结构从贵宾场向中场下沉，以旅
游休闲购物为主、博彩为辅的旅客占比会上升，利好位处路凼的综合度假村，但会削弱了
澳博在半岛物业的竞争力。此外，集团过往缺乏管理大型综合度假村的经验，上葡京地理
位置也相对偏远，未能受惠于毗邻其他同业物业带来的聚集效应。新濠影汇二期及银河三
期等全新物业相继推出，料上葡京需要提供更多优惠以吸引游客，预计项目的爬坡期会较
长。
我们维持23至25年财务预测不变，按照24年经调整EBITDA(预计已恢复正常的营运环
境)作估值，并以10.3%的权益成本折现至23年底，维持3.92港元的目标价，相当于23
及24年30.2及12.0倍EV/EBITDA。不过，由于近期股价受到市场气氛转差或内地经济复
苏动力疲弱而录得较大跌幅，导致潜在升幅达到19.5%，因此把评级从“中性”上调至
风险提示：(一)签证政策再度收紧；(二)内地加强跨境资金管制；(三)市占率因竞争加剧
而流失
更新报告
目标价：3.92港元
股票资料（更新至2023年5月25日）
现价3.28港元