【行业研究报告】五芳斋-公司首次覆盖报告：百年品牌焕新颜，节令佳品再飘香

——公司首次覆盖报告
zhangyuguang@kysec.cn
证书编号：S0790520030003
pangxiaojuan@kysec.cn
证书编号：S0790521060002
zhanghengwei@kysec.cn
证书编号：S0790122020008
公司在粽类产品上，通过创新口味和扩宽日销场景等措施，挖掘主业成长潜力；
并积极布局节令和日销食品，持续优化第二成长曲线，通过全渠道网络布局，向
华东以外市场拓展。我们预计公司2023-2025年净利润分别为2.2亿元、2.8亿元、
3.6亿元，分别同比+57.2%、+30.9%、+27.3%，EPS分别为2.10、2.75、3.50元，
⚫通过结构优化+提升日销，粽子仍具有成长空间
2021年粽子市场规模超80亿元，2018-2021年规模CAGR约7.3%，五芳斋作为
行业龙头品牌，线上线下销售份额明显领先于竞品。公司通过聚焦礼盒粽子优化
产品结构，2018-2021年粽子收入CAGR达10.2%，2022年疫情影响下均价和毛
利率依然提升。此外，公司加大粽子日销场景开发和消费群体拓新，通过创新形
状和口味、品牌联名、大客户代工等方式，持续深挖粽子业务长期成长空间。
⚫以传统节令场景为主线，早餐、下午茶等日销场景为支线，持续品类扩张
依托于五芳斋百年老字号品牌以及成熟的产品运营管理优势，公司以传统节令场
景为主线持续布局节令食品，月饼业务快速发展，2019-2022年收入CAGR达
16.0%。同时，公司加大早餐、下午茶等日销场景开发，推出饭团、馄饨等速冻
食品，以及绿豆糕、桃酥等烘培食品，其中绿豆糕、青团产品在2022年实现较
好的销售规模。随着节令和日销场景的深度开发，非粽类食品将成为新驱动力。
⚫疫后复苏带来短期弹性，股权激励激发长跑动力
疫情放开之后，节假日的探亲、走访需求恢复，节令礼品成为刚需和消费亮点，
公司粽子、月饼等礼品恢复弹性较大。同时，线下人流量快速恢复，连锁门店和
经销业务有望恢复增长。公司激励机制和管理能力优秀，2023年公司首次推出
股权激励计划，要求2023-2025年营收和扣非净利润复合增速分别不低于18.19%
和18.06%，激励计划将有效激发核心人员积极性，为中长期发展提供充足动力。
⚫风险提示：产品发展不及预期、食品安全问题、市场拓展不及预期等。
财务摘要和估值指标
指标2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入(百万元)2,8922,4623,0943,6484,213
YOY(%)19.5-14.925.717.915.5
归母净利润(百万元)194137216283360