【行业研究报告】山西汾酒-2022年度股东大会点评：全线发力，势能不减

事项：
近日我们参加了山西汾酒2022年度股东大会，会上公司延续以往积极开放的
风格，对22年经营成果、23年战略规划等展开系统性阐述，并对市场高度关
注的营销体系布局、产品策略等问题进行详实的回答。核心反馈如下：
评论：
评论：
“五个”聚焦持续复兴，营销体系平稳交接、战略延续，积极探寻新机。本次
股东会上，袁董事长明确全方位践行复兴纲领，提出聚焦营销、品质、文化赋
能、深化改革、管理优化五个“聚焦”，战略规划清晰，团队务实拼搏。营销
体系层面，营销老将张永踊接棒销售公司总经理，张总在汾酒深耕三十载，拥
有丰富的一线实战经验与管理能力，营销团队平稳交接过渡。张总履新后，在
延续以往渠道及市场营销政策的基础上，将进一步优化渠道管理提高效率，并
进一步明确各品牌定位，持续放大品牌价值，保障公司持续快速增长。
全线发力，进一步释放品牌势能。会上公司进一步强调汾酒、杏花村、竹叶青
“三驾马车”全面发力，实现资源共享、渠道共建、市场共管。青花聚焦发力
青20和青30，青20坚持保障渠道利润增强动能，青30费用倾斜于品牌打造
与点的深挖，聚焦局部区域、高端圈层，后期拟建设类博物馆式体验店，持续
拉高品牌力。腰部产品推力或进一步加强，老白汾计划升级产品，数字化赋能
强化宴席场景。巴拿马进一步做渠道深耕与全国布局。玻汾持续拓展终端网点
覆盖，扩大清香消费群体。竹叶青及杏花村调整定位，竹叶青调整产品结构、
加强消费者培育与全国推广，杏花村重塑品牌定位，划分重点市场提升销量。
渠道夯实精耕，持续提升效率。公司持续加强渠道及终端掌控力，可掌控终端
超112万家，全国化进程不断精耕。一是加快数字化赋能，强化产供销各环节
溯源能力，提升终端扫码率与全产业链贯通。二是费投上将陈列/奖励/客情等
费用与扫码挂钩，同时通过后台数据分析，进行费用的精准投放。三是考核上
建立过程+结果双重考核机制，提升各环节沟通与执行效率，保障渠道质量。
渠道及终端保持较高景气度，可期待更多价格措施落地。从当前行业内渠道及
终端景气度对比来看，汾酒品牌口碑保持良好，渠道利润优于竞品，产品终端
周转及开瓶保持优秀。目前回款进度已过半，其中玻汾配额前置执行，青花系
列回款进度近半，二季度末预计可达60%，同时各区域库存保持良性状态。价
盘上，近期青20等价盘亦有小幅回升，后续或有更多价格措施落地，各单品
价盘有望进一步好转，全年报表弹性及质量均具备较高保障。
投资建议：全年业绩弹性及质量均具保障，估值性价比凸显，维持“强推”评
级。公司持续深化改革，管理层保持务实拼搏状态，品牌势能仍强，渠道健康
度及景气度在同业中实属优秀，全年业绩弹性及确定性仍强。短期受市场情绪
扰动，公司估值对应23年仅24倍，已处悲观情绪底部。而公司实际经营情况
优于预期，后续相关渠道措施推动下价盘、库存等指标有望改善。我们预计23-
25年EPS为8.63/11.00/13.92元，维持目标价350元，维持“强推”评级。
风险因素：消费复苏进度不及预期，全国化进程及高端产品培育不及预期。
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