【行业研究报告】-2023年5月全球经济月报：变化的预期：6月是否再加息、美国债务问题、欧元区制造业趋弱与日股的上行

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变化的预期：6月是否再加息、美国债务问题、欧元区制造业趋弱与日股的上行
变化的预期：6月是否再加息、美国债务问题、欧元区制造业趋弱与日股的上行
——2023年5月全球经济月报
核心内容：
美国-FOMC意见分歧，但目前6月暂停加息转而观察的概率依然较高：美联储的“前三
把手”，即主席鲍威尔、新提名的副主席杰弗逊以及纽约联储主席威廉姆斯三更倾向于6月
份暂停加息以观察货币政策和银行业问题滞后的影响。11位现任票委中大多同意6月份公
布的5月经济数据将决定是否进一步加息，明确支持6、7月加息的势力并不壮大，而市场
在较快调整中计入了相关预期。美国经济虽然不会深度收缩，但依然难以逃逸浅衰退。在
就业数据进一步明朗前，美国2023年末至2024年初衰退并引发首次降息还是基准假设；
不过，美国GDP和PCED数据的上修所反映的经济韧性在降低2023年内降息的概率，而金
融稳定尚未构成问题，需要保持观察。美联储对6月SEP中的失业率是否做出调整：如果
失业率预期被大幅下调，那么美联储年内降息的概率将相对渺茫，除非银行业问题对金融
稳定冲击超预期；而如果美联储坚持目前的失业率，那么年末弱衰退则继续是其基准假设。
美国–贝弗里奇曲线框架下失业率何时上行：研究显示贝弗里奇曲线历史上的下移都伴
随着失业率的上升，这似乎暗示美国至少会面临一场温和衰退，难以完全“不着陆”。另一
方面，贝弗里奇曲线下移对失业率影响的历史路径不能直接外推，在职位空缺率从历史高
点回落时，就业的牺牲可能相对较小，失业率不会大幅抬升。以目前的数据来看，贝弗里
奇曲线近期从最高位的下降暂没有显著抬升失业率。当然，这并不意味着贝弗里奇曲线下
移的过程中失业率可以继续保持历史低位，但在职位空缺率回到相对正常（5%以下）的水
平前，失业率可能确实难以明显抬升，导致衰退判定。最后，需要注意的是失业率从底部
抬升的斜率非常陡峭，二战以来的12次衰退前失业率在8个月内均上行超过1%，这意味
着在目前失业率在3.4%-3.6%徘徊时，美联储对失业率2023年底达到4.5%左右的预测仍是
可能的。
美国–债务上限问题：X-date在哪天？新法案不通过的话美债会违约吗？“X-date”即
美国财政部将现金储备消耗完毕，无法完成其应支付的全部金融义务的时日。X-date到来
也不意味着美国国债一定违约，美联储也承认如果必要区分财政部支付义务的紧迫性，国
债本息偿付将是最优先的。除此之外，还有其他潜在的阻止违约方式，但最可能方法仍然
是优先支付国债本息，如此难以为继后由美联储干预。各方对X-date的预测：（1）财政部
长耶伦：最新预测为6月5日；（2）高盛：6月8-9日；（3）穆迪：可能为6月8日，但6
月15日对国债本息偿还问题不大，不存在短期违约风险；（4）其他预测：6月2日接近危
险水平，6月8-9日基本为零。5月28日，拜登已经与众议长麦卡锡达成初步对提高债务
上限和政府预算达成一致，新法案将暂停债务上限至2025年1月1日。法案将在6月前于
众议院进行投票，乐观情况下将在拜登任内解决债务上限问题。新发债务将恶化银行流动
性：美国财政部在央行存款（TGA）因为债务上限难以达成的消耗下几乎耗尽，财政部势必
在问题解决后大量发行国债来补充现金。财政部2023二季度计划在当年9月使TGA回升至
6000亿美元的规模，这意味着在货币基金没有动力离开RRP账户前，私人部门购买高息国
债置换低息存款的行为将继续大量消耗银行准备金
欧元区–缩表加力，制造业下行反映弱恢复预期受阻：欧央行6月份加息25BP悬念不大，
7月份是否继续加息还需对通胀和经济增长保持观察，但概率不低。在南欧国家国债收益
率已处高位、缩表加力、名义CPI开始回落的情况下，欧央行的加息仍有望在夏季结束。5
高明
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