【行业研究报告】尚太科技-尚太科技首次覆盖：成本为矛，决胜红海

◼由石墨化加工切入负极材料业务，业绩增长进入快车道
公司成立于2008年，以负极材料石墨化加工业务起步，2017年围绕
石墨化加工，向前后端工序延伸，转型为负极材料厂商。切入负极材
料业务后，公司业绩高速增长，2020~2022年营收CAGR为165%，
归母净利润CAGR为68%。2023年受负极材料下游客户去库存影响，
公司业绩有所下滑，2023Q1营收9.52亿元，同比-12%，归母净利润
公司业绩有所下滑，2023Q1营收9.52亿元，同比-12%，归母净利润
2.30亿元，同比-34%。
◼行业竞争加剧，一体化+供应链稳定为核心竞争力
我们预计动力电池、储能市场有望驱动负极材料需求向上，2025年全
球负极材料需求量将达到292.6万吨。另一方面，负极材料行业产能
加速扩张，截至2022年底，国内主要负极企业产能达218.3万吨，同
比+77%。据ICC鑫椤资讯统计，2023年中国锂电负极材料有效产能
将达到450万吨。行业供过于求的情况下，头部负极材料厂商通过提
高一体化水平（即石墨化自供比例），从而构筑成本优势。此外，在产
能快速扩充的情况下，保障焦类原料供应链稳定也为核心竞争要素。
◼公司成本优势显著，绑定头部客户加速扩产
公司在石墨化环节奠定成本领先优势：1）采用一体化生产模式，
2021、2022H1石墨化产能配套比例在95%左右，处业内高水平；2）
工艺领先，在石墨化工序前增加焙烧工序，且对石墨化炉设备更新迭
代至第七代，大幅提升生产效率；3）公司主要生产基地享受优惠电
价，石墨化成本进一步降低。受益于优秀的成本控制能力，公司负极
材料毛利率显著高于行业，2022年公司负极材料毛利率为43.6%，行
业平均毛利率21.3%。此外，公司深度绑定下游头部客户宁德时代，
在此基础上积极扩产，山西尚太四期规划产能约30万吨，预计2024
年二季度逐步投产，达产后预计2025年公司一体化有效产能将达到50
万吨，支撑公司长期业绩增长。
◼投资建议
综合考虑1）公司成本优势显著，护城河深厚；2）绑定下游头部客
户，产能快速扩张，出货量有望保持高增速。我们预计公司
2023~2025年营收分别为58.5、86.0和117.2亿元，同比+22%、
+47%和+36%；归母净利润分别为13.1、18.6和24.4亿元，同比
+2%、+42%和+32%。当前股价对应PE分别为12.9、9.1、6.9倍，
行业可比公司平均PE分别为14.0、10.3、8.3倍，公司估值水平略低
◼风险提示
新能源汽车需求下降的风险，产能过剩的风险，能源耗用的风险，新
产品、新技术和新工艺的研发风险，产能建设不及预期的风险
◼数据预测与估值
单位：百万元2022A2023E2024E2025E
营业收入
47825848859611721
年增长率104.7%22.3%47.0%36.3%
归母净利润
1289130918562444