【行业研究报告】-5月复盘与6月展望：理解总需求政策

——5月复盘与6月展望
核心内容：
在上期报告《盈利底与社融顶：4月复盘与5月展望》中，我们提出企业
盈利见底但不回升、需求政策没有增量的两个问题。这个月越来越多的
人开始呼吁总需求政策，这里就又引出了三个问题，一是为什么在4月
就把宏观调控的重心从需求侧切换到供给侧？二是总需求政策的有效性
或者时滞性，也就是前期投放的货币等政策到什么时候才会见效？三是
总需求政策的必要性，或者说，中国经济非要政策的支持与引导，只靠
内生力量就不行吗？
第一个问题，宏观调控的重心从需求侧切换到供给侧的创新自主与安全，
并不是说短期压力不重要，而是要从全球战略竞争格局来看。对于一个
被全方位遏制、围堵、打压的经济体或者企业而言，生存问题是首要的，
生活问题和发展问题只能退而求其次。
第二个问题，通胀是货币的问题或供给的问题，但通缩是信心与意愿的
问题。相比于凯恩斯说的货币政策像“马缰绳”能控制通胀却不能应对
通缩，各国央行所说的“需求端存在时滞”反而是一种相对乐观的说法。
财政政策又面临着预算约束和债务约束，灵活性低于货币政策。所以说，
还是要等工业品去库存逐渐完成（预计Q3）、美欧停止加息后中国出口
到达真正底部（预计Q4）、居民的消费意愿与购房意愿、民营企业投资
意愿等进一步修复之后，前期投放的货币才会通过乘数效应数倍驱动总
需求的增长，这也能通过收入增长、债务压力缓解等扩大财政政策空间。
第三个问题，中国经济仍然有巨大的潜力。首先面对“卡脖子”问题，
我们更应该相信市场内生的力量能够战胜人为的逆全球化。产业链体系
一旦成型，制裁往往只是拖时间。手机、新能源汽车、光伏都是；芯片
还在抗争之中，但相信也会逐渐找到解决方案。“任何打不倒我的都会使
我更强大”。其次，中国常住人口城镇化率65.22%（2022年），户籍人口
城镇化率46.7%（2021年），还有很大提升空间，城市群、都市圈、县域
经济仍然潜藏着巨大的发展潜力，这是库兹涅茨周期的主要驱动力量。
第三是中国人勤劳、智慧、多元包容，为什么人均GDP只有发达经济体
的1/3到1/6，差的是圈子、平台、资源，这也是巨大的提升空间。第四
中国企业正在从全球产业链中间的加工环节向上游的研发与设计、下游
的营销与服务等高附加值环节切换，这需要一定时间、一定代价，但也
是成为世界一流企业的必经之路。第五是人口层面，疫情的影响消退，
生育政策已经形成体系并进入执行层面。很多很多，这几十年来，中国
经济一直是在解决问题和克服困难中度过的。
结论就是，尽管存在短期的压力，但我们对中国经济长期乐观。而且，
周期永不眠，短期压力也会在市场中充分定价。当一个多月前说的利空
逻辑和现在说的利空没有什么区别的时候，就是一个信号。
高明
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