【行业研究报告】-宏观经济专题:ESG视角下央国企估值回归的合理性探究

类型: 中国宏观专题

机构: 开源证券

发表时间: 2023-06-02 00:00:00

更新时间: 2023-06-02 17:12:04

ESG视角下央国企估值回归的合理性探究
ESG视角下央国企估值回归的合理性探究
——宏观经济专题
hening@kysec.cn
证书编号:S0790522110002
如何理解中特估值,央国企在长期能否进行估值回归?
2022年底以来,央国企已演绎三轮跑赢大盘的行情。向后看,在缺乏具体催化
的情况下,市场对“中特估”后续走势仍持不确定看法。对此我们认为,借鉴
国际经验,ESG作为全球市场主流的“将非财务因素纳入价值分析”投资评价
体系,可以为我们理解和实践中特估值提供重要的借鉴意义。
我国的产业发展特征、市场体制机制、上市主体可持续发展能力等方面与成熟
经济体不同,因此市场对资产的定价也应与西方成熟体系有所差异。“中特估
值”应是在中国式现代化新征程下,中国特色资本市场服务实体经济和国家战
略的过程中产生的区别于传统西方估值体系的资产定价体系。在这个定价体系
下,资产价值评估不仅依赖于市场化的、可量化的账面会计指标,也要考虑我
国特有国情、市场体制、国家战略等难以反映在账面上的指标。以央国企为
“锚”的中特估值体系与ESG投资有较多相似性和可比性,进而可以认为,长
期来看央国企估值将回归合理水平。
ESG的历史演变、特征;ESG投资标的享有高估值
ESG的发展历程分为几个阶段:道德与伦理投资;社会责任投资;随着国际社
会对可持续发展的重视,ESG投资的全球影响力逐渐扩大。
ESG投资有正向社会效应,但初期反对者认为短期成本大于回报、对股东财富
无显著提高。ESG投资对于社会的可持续发展和企业长期的价值提升有益。海
外社会责任投资初期的反对者认为企业顾及ESG的成本高于回报,且公司难以
同时兼顾社会责任和对股东的责任。众多实践研究表明,海外市场上ESG投资
标的享有估值溢价,也展现良好回报。ESG评级高的企业面临的各类风险较
低,在长期有更高的潜在收益,或者具备更低的资本成本,因此估值较高。
MSCI和标普数据均显示,以高社会责任评级作为编撰标准的ESG指数在近20
年的时间维度里回报率基本高于市场基准。综合全球主流价值观引导、公司永
续经营溢价、长期隐含增长等因素,ESG投资策略有一定可持续性。ESG投资
得以在传统财务估值体系为主的西方资本市场取得一席之地。
基于ESG投资逻辑的中特估值方法构建和发展路径推演
构建基于四个维度的“中特估”估值评价体系:(1)央国企财务基本面;(2)
企业或所在行业服务国家战略能力;(3)受益于国企改革成效;(4)企业的股
东回报表现。每个维度下涵盖多个指标进行评价,并赋予相应的权重,最终得
出综合估值溢价。参考ESG因素估值整合方法,从相对和绝对估值法两方面,
将央国企估值溢价融入估值模型,便可以构建出中特估值的估值调整模型。
此外,借鉴ESG,我们可以对未来央国企价值重估发展路径进行推演:第一,
完善的企业社会责任数据有利于市场投资者做出判断和定价,各国监管部门也
加强了对于ESG披露的规定。因此,央国企将增加对专业化整合、战略产业带
动效果、内部治理等其他信息的披露,并加强与市场投资者的交流。第二,中
特估值发展的初期,央国企的估值重构或面临一定阻碍,此时需要国家政策和
资本进行扶持和引导。全国社保基金、保险资管作为政府控股机构投资者,是
长线投资的风向标、一般会选取稳定的行业龙头,且受政策导向影响。下一步
的央国企估值重建,社保基金、保险资管等机构或将成为主要参与者。第三,
关注中特估的全球定价逻辑。外资对央国企的定价主要考虑四个方面:国企改
革能否催化企业价值实质性提升;企业盈利能力可持续性;是否属于政策支持
的战略行业;外资投资限制等。
风险提示:经济超预期下行;政策力度不及预期;改革执行力度不及预期。
相关研究报告