【行业研究报告】休闲服务-社会服务行业月报：复苏持续推进，宏观预期改善有望驱动估值进一步修复

业绩综述：1H23社服板块盈利超疫前，业绩恢复率逐季提升。可比
口径下（剔除19年未上市和资产重组因素），1H23我们覆盖的A股
社服板块上市公司实现营收735亿元/恢复至19年同期95%，扣非归
社服板块上市公司实现营收735亿元/恢复至19年同期95%，扣非归
母净利64亿元/恢复至19年同期107%。Q2行业需求放缓，收入恢
复动能有所下降，但由于酒店、景区经营杠杆较高，带动业绩恢复率
环比提升。H股方面，1H23社服板块上市公司实现营收3006亿元/
恢复至19年同期145%，归母净利224亿元/恢复至19年同期107%。
K型复苏特征明显，预期回落拖累板块估值。整体看，上半年行业需
求复苏仍在持续推进，但K型复苏的特征证伪了市场年初的全面复
苏预期，事实是复苏更多以结构性进行。因而伴随Q2经营数据回落，
社服板块整体估值较年初调整显著。从细分结构看，（1）旅游市场：
1H23居民出游需求高涨，产业链中、下游公司整体业绩均在修复。
其中，景区、OTA公司收入、利润及盈利能力普遍超19年；酒店、
餐饮、博彩、免税复苏呈现分化，其中既有宏观、政策因素影响，同
时也反映行业内公司之间在α上的差异。上游策划及设备企业复苏相
对滞后，但从Q2-Q3看，相关公司业绩环比预计将有明显改善。（2）
专业服务：虽然经济复苏较弱，但补偿性需求+企业营销开支前置驱
动会展公司快速增长，外展公司则受益一带一路市场布局，业绩大幅
超越疫情前。人力资源公司同比较为疲弱，主要因经济弱复苏趋势下，
制造业招工需求不足；（3）教育：受益于民办高教、职业培训需求增
长，教育板块整体已度过政策剧变带来的影响，即使是剥离K9、保
留高中阶段业务的教培公司，受益于开拓职教、教育信息化、直播带
货等信业务，1H23业绩亦有显著恢复。
投资建议：
整体而言，我们认为当前时点可以对社服行业更乐观一些。一方面，
Q3暑期旅游市场继续保持强劲，出行人次再创历史新高，考虑Q4即
将迎接“十一”黄金周、圣诞及元旦等假日，我们预计以景区、博彩
为代表的场景消费和服务消费有望维持改善趋势，相关公司受益高营
杠杆，业绩弹性较为可观。另一方面，政策组合拳陆续出台，经济预
期有望迎来改善，叠加四季度进入估值切换阶段，已经大幅调整的优
质赛道（酒店、免税、餐饮）龙头公司性价比将逐步凸显。此外，建
议关注人服（北京人力、科锐国际）、教育（学大教育）、会展（米奥
会展、兰生股份）板块。
风险提示：
疫情传播风险；宏观经济下行风险；行业竞争格局恶化风险。
顾熹闽
：021-20252670
：guximin_yj@chinastock.com.cn
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