【行业研究报告】晶澳科技-全球产能布局稳步推进，股权激励有望催化业绩提升

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公司发布2023年中报，盈利能力显著提升。2023H1公司实现营业收入408.43
亿元，同比增长43.47%；实现归母净利润48.43亿元，同比增长182.85%。
2023Q2公司实现营业收入203.62亿元，同比增长26.10%，环比下降0.58%；
实现归母净利润22.31亿元，同比增长134.36%，环比下降13.59%。
海外市场持续发力，组件出货量利齐升。公司2023H1组件出货量为23.95GW
（含自用497MW），其中约55%来自海外市场，约34%来自分销渠道。2023Q2
的出货量约为12.4GW，同比增长41%，环比增长7.5%，预计预计全年出货量
的出货量约为12.4GW，同比增长41%，环比增长7.5%，预计预计全年出货量
将达到60-65GW，同比增长50%以上。上半年硅料、硅片价格大幅下滑，推动
公司毛利水平显著改善，公司2023H1毛利率同比提升6.6pct，达到19.2%，其
中国内市场毛利率同比增加2.70pct，提升至16.12%，海外市场毛利率同比增
加8.52pct，提升至21.63%。
全球领先的垂直一体化光伏组件制造商，各环节产能规模有序增加。
2023H1，公司顺利投产了越南2.5GW拉晶及切片、包头10GW拉晶及切片、
宁晋6GW电池片、邢台10GW组件、合肥10GW组件项目。同时，包头、宁
晋、扬州等项目总计60GW拉晶及切片、80GW电池及32GW组件产能正稳步
推进。此外，在海外市场的产能投资，公司在东南亚已经建立了4GW的一体
化产能，美国2GW组件项目正按计划建设，以及拟在越南投资5GW的TOPCon
电池片产能；在欧美贸易政策的限制下，公司有望通过在海外建厂收获更高
溢价的订单。到2023年底，公司全球的组件产能将达到95GW，硅片和电池
片的产能约为组件的90%，自给率的提升有望进一步协同降本；其中N型电池
片产能将超过57GW，预计2023年出货约20GW，占比将达到30%。
持续加大研发投入，致力于长期提质增效。公司2023H1研发投入为22.28亿
元，同比增长8.78%，占营收约5.46%。公司积极顺应N型技术迭代，不断提
升产品技术工艺。电池方面，公司最新推出的N型倍秀（Bycium+），量产最高
转换效率可达25.6%。组件方面，公司发布了全新N型组件产品DeepBlue4.0
Pro，采用了公司自研的高寿命低含氧量N型182mm*199mm硅片，叠加
Bycium+电池技术，并集成了SMBB、高密度封装等提质增效技术，量产效率
达到22.5%，72版型最高功率可达630W；相较于P型组件，具备更低的BOS
成本以及LCOE优势。
制定考核目标，实施股权激励。公司拟向2733名对象授予340万股限制性股
票和8021万份股票期权，业绩考核目标为2023-2025年营业收入达到
1000/1200/1500亿元或净利润达到95/125/160亿元，将为业绩增长提供信
心。
盈利预测与投资建议：基于公司上半年业绩增长亮眼以及股权激励机制完
善，我们上调公司2023-2025年盈利预测。我们预计公司2023-2025年归母净
利润分别为94.99/121.95/155.95亿元，摊薄EPS分别为2.87/3.68/4.71元。公
司作为领先N型一体化产能领先企业，预计随着海内外产能逐步释放，公司业
务能力将持续增强，同时相较于可比公司享受一定的估值溢价，但考虑到当
前板块估值中枢下移，以及考虑到公司在4月末进行1.4比1股本转增，我们
给于公司2023年18倍PE（原先为24倍），下调目标价至51.66元（原先为
61.43元），维持“优于大市”评级。
风险提示：产能投产不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。
杨斌BinYang
bin.yang@htisec.com
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