【行业研究报告】-8月企业利润点评：利润修复扩散至周期品行业

利润修复扩散至周期品行业——8月企业利润点评
利润修复扩散至周期品行业——8月企业利润点评
——宏观经济点评
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2023年1-8月全国规模以上工业企业利润累计同比-11.7%，前值-15.5%；营业收
入累计同比增长-0.3%，前值-0.5%。
8月工业企业整体向好、利润大幅改善
政策接续加码叠加价格水平降幅收窄，8月工业企业全面改善。其中利润修复为
最大亮点，利润当月同比自2022年下半年以来首次实现正增长。往后看，基数
持续收窄并伴随新一轮稳增长政策落实落细，需求改善有望接力成本驱动，推动
工业企业基本面延续回升。
利润修复扩散至周期品行业
(1)中游利润占比明显提升。1-8月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造
业的利润占比分别为34.7%、29.2%、26.1%，分别较前值变动了-0.3、0.7、-0.5
个百分点。
(2)利润增速来看，部分大宗商品价格回升叠加基数走低，上游采掘加工的利润
降幅收窄；中游设备制造保持高增长，电气机械、交运设备、通用设备、仪器仪
表分别为33.0%、32.5%、12.9%、10.1%；下游消费制造小幅回升。
(3)为何工业企业营收小幅改善但利润大幅增长？大宗商品价格回升提振上游利
润可能不足以完全解释。一则8月财政部联合国家税务总局延续多项减税降费政
策，部分优惠予以加码，对应营业利润率改善；二则我们观察到8月利润改善快
于营收的行业，多数受益于人民币贬值，通过汇兑损益科目对利润端产生贡献。
需要看到，以营收衡量的总需求改善斜率虽然不及利润，但黑色冶炼、化工链等
周期品关键领域已出现向好证据。
库存周期尚未进入主动补库，中美共振仍将演绎
(1)8月工业企业为“营收改善”+“库存回升”的组合，表面上从持续了14个月
的主动去库进入主动补库。但平减PPI后的实际库存为5.4%、仍趋下行，结合
库销比ttm未见拐点，我们认为8月的库存回升可能是暂时性现象，当前更可能
进入“被动去库”阶段。本轮补库周期何时开启，需观察8月底以来一揽子地产
政策以及后续加码对地产投资和销售的提振效果，2024Q1或是2024上半年可能
迎来实质性的主动补库。
(2)在此窗口期，仍需中美共振来强化国内行业的向上弹性。具体来看，家具板
块持续兑现、且结构分化进一步验证“中美共振逻辑”，即海外营收占比和本轮
涨幅正相关；美国计算机通信电子半导体处于主动去库的末期，纺服进入被动去
库仅1个月，行情演绎尚处于“左侧”。
风险提示：政策变化超预期；俄乌冲突反复超预期；美国经济超预期衰退。
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