【行业研究报告】-盈利能力易受外部环境影响：交接覆盖

事件
我们交接覆盖了东曹，维持其“中性”评级，并将目标价提升至
2,100日元。
公司FY3/23前三季度销售收入同比增长5.9%，达7,479亿日元，
营业利润同比增长1.2%，达596亿日元。在其FY3/24业绩指引
中，公司预计全年销售收入同比下降2.3%至10,400亿日元，营业
利润上升15.3%至860亿日元。
点评
东曹公司成立于1935年，是一家多元化的化工企业，其战略重点
东曹公司成立于1935年，是一家多元化的化工企业，其战略重点
集中在四个关键业务领域：石油化工、氯碱、功能性化学品和工
程相关。前两个业务领域主要生产标准化工产品，在FY3/24前三
个季度的总销售额中占54%。然而，尽管销售额可观，这些领域
的营业利润却仅占19%，这表明这些领域容易受到外部因素的影
响，而且公司对其盈利能力的控制稍显薄弱。值得注意的是功能
性产品和工程相关业务。FY3/24功能性产品的销售额占总销售额
的26%，营业利润则占到了令人印象深刻的52%。东曹功能性化学
品的突出特点是提供高附加值产品，如半导体制造中至关重要的
溅射靶材。作为溅射靶材领域的领军企业之一，东曹拥有20%的
全球市场份额。工程相关是东曹产品组合的重要组成部分，致力
于为半导体行业提供半导体生产所需的纯净水解决方案。这项服
务由东曹的上市子公司Organo（6368JP）提供。与石油化工和氯
碱业务相比，功能性化学品和工程相关业务的技术壁垒要高得
多，公司在此二领域的盈利能力更强。
估值
我们预计公司FY3/24-FY3/26财年的每股收益为177日元、221日
元和244日元。根据我们的现金流折现模型，我们将公司目标价提
升至2,100日元，对应FY3/268.6倍市盈率。我们维持其“中性”
评级。
风险
主要的上行风险为：1）石化产品和氯碱产品价格大幅上涨。主要
的下行风险是：1）来自半导体行业的需求低于预期。
郭翔宇XiangyuGuo
xiangyu.guo@htisec.com
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