【行业研究报告】网易有道-业务健康度改善带动利润超预期；预计2024年高中保持快速增长

4季度要点：学习服务收入增长主要受高中带动，估计高中收入同比增
30%+，占学习服务收入比例达到50%+，素养收入微幅下滑，趋势符合此
前预期，主要因非刚需类SKU表现较弱，成人教育继续大幅收缩。智能硬
前预期，主要因非刚需类SKU表现较弱，成人教育继续大幅收缩。智能硬
件业务收入受渠道清理影响持续，清理工作年底已经结束，预计2024年
1季度将恢复增长。广告收入增长主要受AI及技术升级带来的转化效率提
升及广告主扩充，游戏、文娱、体育及O2O行业广告收入同比增2倍。
展望：预计1季度总收入同比增16%（学习服务/硬件/广告增
10%/10%/45%），调整后净亏损同比大幅收窄。2024年公司战略重点发
展高中及广告业务。我们预计2024年高中受益于强需求及优质供给更集
中，收入增25-30%，并持续提升盈利能力。广告业务将基于AI技术提升
广告转化效率，对收入增长带动持续。公司将继续迭代大模型能力，提高
硬件产品竞争力和市占率。预计硬件收入呈恢复趋势，素养业务保持平
稳。
预测及估值：我们上调高中、广告收入预期，下调素养、硬件收入预测，
微调公司整体收入及利润。考虑高中与素养展望表现分化，素养短期面临
调整，我们调整分部加总估值法，剔除素养估值影响，上调高中估值/下
调硬件估值，目标价维持5.3美元：1）给予高中业务15倍2024年市盈率
（低于线上教育行业的20倍，因增长低于同业）；2）硬件按0.7倍行业
平均市销率不变。看好有道高中业务增长可见性强，以及大模型AI能力
资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础