【行业研究报告】-逆周期因子持续发力稳汇率

宏观观点
逆周期因子持续发力稳汇率
⚫核心观点
⚫核心观点
逆周期因子持续使用或指示人民币贬值压力。开年后美元兑人民
币汇率中间价保持在7.10左右，但人民币的贬值压力却在开年后逐
渐加大。拉长时间周期来看，2023年2季度后逆周期因子即开始常态
化使用，通过调节中间价的方式来稳定美元兑人民币汇率波动。目前
我们观察到这一逆周期调节工具仍在中间价的形成中发挥作用。
美元指数对人民币汇率影响显著。根据CFETS汇率指数的形成机
制，我们可以将影响美元兑人民币汇率的因素拆解为美元兑非美货币
的强弱和人民币兑非美货币的强弱，前者我们可以用美元指数近似表
示，而后者可以用CFETS汇率指数近似表示。因此我们能够看到，在
CFETS汇率指数保持稳定的背景下，人民币汇率与美元指数的强弱息
息相关。
降息节奏或慢于市场预期，人民币阶段性的贬值压力难以短期缓
解。自2023年10月美国国债再融资规模不及预期后，美债收益率经
历了一段时间的下行趋势，人民币贬值压力也得到了显著的缓解。往
后看，我们倾向认为不易过早地预期美联储的降息时点，人民币贬值
压力短期内仍存。
美元指数不易低估。在美国非金融企业和居民部门整体资产负债
情况较好的背景下，我们也观察到美国经济的全要素生产率从底部反
弹，以上两者分别从负债端和资产端同时减轻了高利率对美国实体经
济部门的压力，使美联储不降息的“底气”更足。同时，当下高企的
房价增加了未来房租价格走高的隐忧，加上偏紧的就业市场和不稳定
的油价，美联储在降息上将更加谨慎。美元指数短期内恐有较强支撑。
尽管短期承压但人民币长期不存在贬值趋势。短期来看，国内利
率仍有下降的空间，与美国利差的扩大将加大人民币短期的贬值压
力。而长期来看，随着“两会”后各项稳增长政策逐步发力，我国经
济基本面有望企稳回升，吸引更多的国际资本流入。同时完整的工业
体系将持续为我国带来贸易账户盈余，有力地支持人民币汇率摆脱短
期“热钱”的扰动。
⚫风险提示：
美联储降息节奏快于预期；国内经济基本面修复速度低于预期；
政策风险。