【行业研究报告】-“泛红利资产”研究系列一：出口走强是市场上修信号之一

核心观点❖回顾：2022年11-12月，持续提示布局上证50机会，累计上涨15%，超额9%。2024年1月《梳理市场“跌不动”的方向》和《上证50回来的三条线索》再度提示大盘布局机会；《2015年“救市”的回顾与推演》和《市场底部五维跟踪体系与组合对策》指引如何把握股市流动性冲击下的行情节奏，并提示2015年新增资金涌入小盘+联合公安局严惩做空后市场见底。❖两会后如何展望？全年预计继续向上，方向预计从主题/超跌反弹转向确定性。❖两会后如何展望？全年预计继续向上，方向预计从主题/超跌反弹转向确定性。整体节奏看，行情逐步迈向上涨第二阶段。2月初流动性风险出清后，行情已触底回升近1个月，3月以来上证已企稳在3000点以上，到本周行情已逐步进入盘整期，前期超跌板块整体已修复，行情或已近完成风险偏好/估值修复的一阶段行情。随着两会结束，全年目标+刺激政策方向进一步明确，行情预计在调整完方向后继续向上。方向看，行情二阶段博弈或从风险偏好转向景气预期，关注政策受益/业绩确定性板块。估值修复+政策明确方向+年报季降至后，市场博弈逐步转向确定性更高板块，包括年报业绩/全年政策受益更确定。成长和红利仍受关注，但方向有所微调：成长逐步转向新质生产力相关，红利从主要低估值高股息的“被动红利”转向确定性增长+地位稳定龙头的“主动红利”。❖哪些板块确定性更高？分2种场景假设分析：1）出口模式进攻。如果外需全面走强+输入性通胀，出口带动经济复苏，或类似20年下半年。行情可能继续走强，顺周期先大反攻，成长股再表现，择股逻辑从“估值从低到高选股”转为“业绩增速从高到低选股”。2）财政模式防御。如果外需拉动有限或出口受阻，PMI高景气或有一定压力，数据走弱下财政力度或加大，类似23年二季度。股票、利率、商品预计震荡，配置层面哑铃配置延续+升级，“被动红利”转向“主动红利”，“小盘成长”转向“有业绩的成长”。❖海外扩表+全球景气复苏或带动出口，出口情况为全年模式判断核心变量。1）债务扩张周期，扩表主力就是经济火车头。对比1980年代美国走出大滞胀，利率走低+债务扩张成为总需求增长的驱动力。人口增长、杠杆率提升，能推动债务规模增长，实现经济繁荣，08年后更加明显；反之，人口衰老、杠杆率走平，需求整体较弱。2）海外具备扩表能力，可能替代传统国内扩表。国内过去20年的经济资产周期本质是地产周期、债务扩张周期，目前地产+扩表均相对放缓。美国、印度等国居民杠杆率或人口则具备扩表能力，可能出现：海外扩表→拉动外需→提振中国经济。❖宏观层面如何跟踪出口+财政？出口模式看：全球金融条件缓和、消费国信贷脉冲+景气上行、制造国出口+制造走强。1）利率端，看金融条件放缓情况，包括联储降息、降息预期。当前降息预期进一步明确。2）信用端，看信贷脉冲+财政刺激情况，当前较之前有所放缓。3）景气端，看景气和消费数据，美国当前复苏向上。4）出口国验证，看印越出口情况（欧美出口占比高，反映更直接）。当前印越出口增速回升。财政模式看：制造国出口震荡+经济数据回落或震荡、资产价格反映的经济预期、财政端发力。1）出口和景气端，看中国对外出口特别向欧美出口修复程度，以及制造业景气情况。当前景气+出口均在修复中。2）预期端，看股债汇大宗等多资产价格的整体走势，能反映各市场对于经济的综合预期。当前资产价格均在修复中。3）财政端，看财政刺激政策和信用宽松情况，包括货币政策降息降准、财政政策设备更新和耐用品以旧换新的推进进展、社融放量等情况。两会政策陆续出台，关注具体落地情况。❖具体如何配置？布局泛红利窗口，包括出口龙头+超跌业绩稳定+政策受益。泛红利资产，当前估值低位+胜率预计逐步提升+仍有预期差，值得重视。其中3条细分值得重点关注：①出海受益：关注海外大周期需求占比较高板块，海外景气回升下确定性高，包括上游海运/油运/造船/石油/油服/铜、中下游工程机械/消费电子。②超跌+业绩确定性强龙头：当前不少大票（以中证800为代表）估值低位，业绩也较坚挺+确定性高，方向专项确定性下预计迎来进一步修复（图8）。③确定性强成长：关注全年产业景气/政策确定性受益的板块，包括新能源智能电表，机床/工业母机等机械设备更新，AI相关的光模块、服务器等。❖风险提示：美联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。