【行业研究报告】化石能源-煤炭开采行业周报：需求是当前阶段的核心矛盾，底部有支撑，勿虑

行情回顾（2024.3.2~2024.3.8）：中信煤炭指数4,051.16点，上升2.82%，跑赢沪深300指数2.62pct，位列中信板块涨跌幅榜第5位。重点领域分析：本周煤价延续偏弱运行。截至3月8日，北港动煤报收916元/吨，周环比下跌11元/吨；CCI柳林低硫主焦2050元/吨，周环比下跌250元/吨。➢动力煤方面，本周延续偏弱运行，但跌幅有限。供应方面，正月十五过后除少数因检修或倒工作面停产外，大部分煤矿恢复正常生产销售，但两会期间安全检查频繁，部分煤矿生产有所影响。需求方面，本周下游终端采购未见明显起色，但随着价格逐步下跌，部分空单有回补需求，后半周市场寻货稍有好转，但压价明显。短期来看，一方面，煤价再次逼近整数关口，部分贸易商抵抗情绪较强，且空单有回补需求；一方面，铁路发运量近期有所提升（主要源自大秦长协保供），但唐呼线仍在低位徘徊，随着港口市场下跌，煤炭发运倒挂严重，贸易商发运积极性不高，港口调入仍处偏低水平，库存小幅下滑，现货结构性紧缺现象未得到有效缓解；一方面，美国对俄罗斯开启新一轮制裁，导致进口煤&海外运费上涨，部分品种国内外价格已处倒挂状态。综合来看，我们认为煤价下跌空间有限，后续随着非电需求启动，煤价有望止跌转涨。➢焦煤方面，3月下旬有望止跌回升。本周炼焦煤市场延续弱势运行，终端需求持续疲弱，焦企利润亏损，限产力度有所加大，谨慎采购，多以消耗库存为主。煤矿降价后成交依旧疲软，产地煤矿报价继续下跌。供应方面，正月十五过后，大部分煤矿已复工，但部分煤矿受两会及井下原因产量小幅下滑，所以本周产地焦煤供应延续增量，但增势放缓。需求方面，终端成材需求未见明显好转，铁水产量周度三连降；此外，焦价下跌导致焦企亏损，生产积极性一般，多以消化原料库存为主。短期来看，煤矿受山西严查“三超”影响，产量仍受到一定抑制，但在下游焦化亏损背景下，原料煤采购积极性有限，或持续倒逼煤矿被动累库，进而对煤价形成压力。但考虑到焦煤总库存自节后已连续4周下滑，且终端需求仍在持续修复中，预计焦煤价格有望在3月下旬触底，后期上涨高度将取决于成材三月份的消费情况。➢焦炭方面，焦炭市场弱稳运行，在亏损及销售压力下，焦企生产积极性不高，供应呈现小幅回落，部分贸易商进场采购，焦企出货有所改善但库存压力仍存；近期原料煤价格走跌，焦炭成本支撑减弱，叠加铁水产量持续回落，焦炭刚需低位运行，市场看降情绪渐浓，不过考虑焦企产量低位，焦炭价格再度下跌将带动供应继续回落，预计短期内市场弱稳运行为主。➢值得注意的是，煤矿百万吨死亡率已连续两年反弹，矿山安全形势严峻，或在一定程度上对产量形成限制。在国家统计局发布的《中华人民共和国2023年国民经济和社会发展统计公报》显示，2023年煤矿百万吨死亡人数0.094，连续两年上升，较2021年的0.044上升114%，煤矿安全形势严峻。➢此外，2月8日，山西省应急管理厅发布《关于开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治的通知》，将严格考核“煤矿超能力生产情况”、“超水平超头面组织生产情况”以及“超定员组织生产情况”。我们认为，2024年山西省基本工作目标是“依法合规释放煤炭先进产能，全力稳定煤炭产量”等，没有明确的煤炭生产增量空间，侧面反映山西省安全生产压力下继续增产瓶颈凸显。严格约束山西省煤矿超能力生产情况或将会导致2024年山西省原煤产量出现拐点，根据新华社报道最新数据，2023年，山西已建成智能化采掘工作面的煤矿年产能总计74750万吨，占全省生产煤矿总产能的61.91%，理论计算山西省全年煤炭产量不能超过13.3亿吨，需要压减4900~5000万吨左右，但考虑到煤矿生产过程中换工作面，定期检修的影响，同时约束超水平超头面组织生产、超定员组织生产情况也将影响山西省内煤矿开采效率进而影响产量释放，以及最新要求“月度生产不能超过生产能力的10%”来看，实际生产大概率做不到年核定产能的110%上限，故或将实际影响原煤产量大于5000万吨。投资策略：此前我们提到“有望导致煤炭下跌的两大风险（煤价系统跌破750~800元/吨底部区域&市场风格切换），目前都难以兑现，因此每一轮调整均是较好的机会”。本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。短期重点推荐“煤电一体化”的新集能源；主焦煤占比较高的平煤股份；煤价上涨受益较大，且存在补涨需求的兖矿能源。中特“煤”的中煤能源、上海能源、新集能源、中国神华，长期看好陕西煤业、华阳股份、晋控煤业、淮北矿业、潞安环能、山煤国际、山西焦煤、广汇能源等。风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。行业走势作者