【行业研究报告】-FICC&资产配置周观察：美元利率曲线牛平，国际金价新高

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投资要点
➢曲线牛平，利率依然交易“资产荒”。本周利率整体先下后上。周三午后央行行长潘功胜表
示目前我国法定存款准备金率为7%，后续仍有降准空间。叠加债务置换区域范围相关舆
情驱动，10Y及30Y国债收益率分别下破2.27%与2.45%，续创新低，较前一周周五下行近
10bp。7Y-10Y利率一度倒挂。周四及周五受止盈需求、出口数据超预期及超长债监管舆情
因素扰动，利率出现调整，10Y及30Y利率分别收于2.28%与2.43%。国债10Y-1Y利差降至
53bp，较前一周下行超5bp。据统计局，2月CPI同比+0.7%由负转正，略强于季节性。
➢两会确立中央政府加杠杆思路，再提资金“防空转”。两会视角看利率债供给，中央加杠杆
路线确立，赤字规模进一步向中央政府倾斜。政府预算工作报告设立2024年赤字率为3%，
路线确立，赤字规模进一步向中央政府倾斜。政府预算工作报告设立2024年赤字率为3%，
赤字规模为4.06万亿元，其中中央赤字规模为3.34万亿元，占比为82.26%。其中特别万亿
国债不纳入赤字管理。考虑5%的GDP增长目标及3%的CPI目标，以及未来每年“特别国债”
的接续，两会政策的落地力度整体在预期范围内。二季度供给预期或构成短期扰动，但考
虑地产景气收敛下的经济动能转型及下半年更为货币政策宽松可期，调整后债市将重新迎
来配置窗口。二月央行在稳地产、稳汇率、防空转和稳息差中寻求平衡，MLF利率并未调
降。当前资金利率水平仍然不低，后续资金利率能否顺畅下行需要关注3月MLF利率落地。
➢金融、避险、商品属性共振，金价创历史新高。本周国际黄金价格上行超4%，周五COMEX
黄金期货报收2186美元/盎司附近。2月下旬以来，金价的上行主要源于：（1）避险需求利
多金价。纽约社区银行由于商业地产风险持续暴露，股价自2024年2月以来已下降近65%。
3月7日，国际评级机构穆迪表示，已将其对纽约社区银行的评级审查方向从降级审查改为
升级审查。此外，2023年为全球选举大年，美国、欧洲及俄罗斯等主要国家均有选举进行，
地缘政治博弈催生避险需求支撑金价走高。（2）美债利率回落，金融属性提振金价。黄金
会成本将下降，投资黄金的吸引力将上行。受近期鲍威尔中性偏鸽表态及银行风险事件影
响，10Y美债利率自3月22日4.33%回落24bp至3月7日的4.09%，对金价形成提振。（3）商
品属性及实物需求亦形成支撑。2024年2月末，中国央行黄金储备7258万盎司，环比增39
不减。展望而言，2024H2伴随联储降息正式落地，金价仍有望续创新高。
➢美元回落，美联储6月开启降息概率仍近7成。美国2月非农就业人口增加27.5万人，高于
预期。2月美国失业率升至3.9%，结束连续3个月3.7%低位。当前美国潜在风险主要源于
商业银行，回顾2023年3月硅谷银行SVB暴雷后，美联储启用BTFP流动性管理工具1650
亿美元将于3月11日到期，指向中小银行或需被动提升存款利率吸储，也使商业银行失去
“BTFP-准备金余额IORB”近50bp的潜在套利空间。当前美联储ONRRP使用规模不足5000
亿美元，较2022年高位2.5万亿美元的水平大幅回落。指向美国市场流动性存在一定压力。
据CMEFedWatch，市场预期6月和7月联储开启首次降息概率分别为73.4%与91.5%。
➢日央行YCC退出预期有所升温，日元小幅升值。本周日元小幅升值超2%，美元兑日元报
收147。3月7日，据日本厚生劳动省数据，1月日本名义现金收入同比增2%，高于前值0.8%
及市场预期值1.2%。剔除物价影响后的实际薪资降0.6%，降幅小于预期，也是一年来的
最低降幅。3月7日10Y日债利率升2bp至0.74%。后续仍然关注春斗结果。物价和薪资是否
延续正循环将成为3月19日日央行利率决议的重要参考。
➢风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。