【行业研究报告】-宏观点评：2月通胀：超预期，但含量不足

◼美国通胀“1月特例论”不攻自破，2月数据很“不给面子”。美国2月
通胀和核心通胀双双超预期，这似乎和各联储密切跟踪的通胀指标的回
落有些“背道而驰”。评估美国通胀指标显示潜在的通胀在不断“迈”向
2%，剔除异常波动后的通胀持续回落。但我们认为当前最核心的佐证通胀
前景的指标亚特兰大联储粘性CPI回落缓慢，显现出通胀更具有持续性。
这也是通胀所需要走的“最艰难、最后一段路”。
◼最后一段路，谁在“拖后腿”？根据旧金山联储，很明显通胀回落的堵点
在于“需求型通胀”和“周期型通胀”。具体来说，需求型通胀被定义为
同月价格和数量的实际值高于预测值；周期型通胀则是把价格对整体经
济状况更为敏感的类别归纳于此。更直白的说，当前的通胀几乎完全是
济状况更为敏感的类别归纳于此。更直白的说，当前的通胀几乎完全是
由住房租金及住宿、医疗保健和交通等服务推动的。
◼从细项上来看2月通胀数据，住房和汽油价格是导致指数上升的主要原
因，两者占2月增幅的60%以上。食品和家庭食品价格整体与上月保
持不变。核心商品方面，新车和二手车的价格走势脱节。那么具体来看：
◼能源价格是推动本次整体CPI上涨的重要推手。2月能源通胀掉头加
速，根据美国汽车协会数据，普通汽油价格较一个月前上涨约20美分，
涨幅超过6%，成为能源价格反弹的主要原因。虽然能源在一揽子CPI
中占比并不是最大的，但是油价不仅影响着商品价格，也会延伸到其他
服务价格，这也将抬升通胀预期从而加剧通胀风险。
◼住房租金仍是最大“贡献者”，但增速有所放缓。2月住房分项CPI环
比上升0.5%，住房通胀的韧性仍是核心CPI的主要拉动。但相对于1月
住房分项增速的跳涨，2月增速明显有所放缓。房租环比也从1月0.6%
下降至0.4%，住房通胀有所降温。但当前住房类通胀的居高不下仍使得
通胀目标的实现面临重重阻碍，近期美国房价指数同比增速有所回升，
谨防后续对住房类CPI的持续传导。
◼超级核心通胀使美联储政策转向更加“纠结”。2月美联储钟爱的指标—
超级核心通胀（剔除了住房的核心CPI服务分项）环比上涨0.5%，虽
然相较于1月环比上涨的0.85%有所放缓，但仍旧高于疫前水平。且同
比上涨高达4.5%，创下近一年以来的最大上涨幅度。服务业的韧性依然
是美联储抗通胀路上的最大“绊脚石”。从分项上来看，2月除医疗护理
服务环比下降外，运输服务（环比1.4%）、休闲服务（环比0.5%）、教
育和通讯服务环比增速（环比0.5%）均呈现加速趋势。
◼不过环比薪资上涨动能放缓，缓解通胀粘性。2月非农报告显示薪资环
比大幅降温至0.1%，这对于通胀来说无疑是“好消息”。不过鉴于劳动
力供给紧俏情况尚未完全好转，美国企业涨薪的趋势在短期内快速逆转
仍有待观察。2月薪资同比增速达4.3%，距离目标水平仍有距离。且从
行业来看，采矿业、制造业、运输业、金融业及其他服务业的同比薪资
增速仍高达5%的水平。
◼再者，核心商品环比增速的转正也是后续通胀回升的一大“隐患”。虽
然2月核心商品同比增速延续负增长，助力核心CPI继续下行。但从环
比增速上来看，2月在二手车（环比0.5%）的带动下，核心商品环比增
速一度结束了去年6月以来持续的负增长，给后续核心通胀的回升埋下
隐患。尤其是近两个月Manheim二手车价格指数环比呈现回升趋势，
二手车分项通胀。
◼通胀不仅扰动着美联储，同样是拜登的一大“心结”。因为从通胀和失
业角度来看，当总统任期内发生高通胀和高失业率时，一般连任失败。
截至目前，虽然拜登四年任期内失业率控制的较好，但平均物价水平却
仍旧与连任成功的2.9%有差距。因此若想要连任成功，通胀还需要再加
把劲儿。而相比于美联储“无法保证通胀会持续降至联储目标2%”，拜
登显得更有“信心”，他在费城竞选活动上公开“打赌”预测降息，这在