【行业研究报告】-2月美国CPI传递的信号：再通胀风险或约束降息空间

再通胀风险或约束降息空间
──2月美国CPI传递的信号
核心观点
重点关注2024年美国再通胀的潜在风险。美国部分通胀的领先指标已进入反弹区间，
后续需关注美国CPI持续高于预期的可能性。除了企业补库、薪资韧性驱动的通胀外，
美国财政潜在的加码空间可能进一步提升经济韧性并加大通胀风险。
3月议息会议即将于下周召开，而拜登近期于费城的公开演讲中再次发声推动降息，
与12月议息会议前的公开发声类似。在此背景下，我们认为3月议息会议中存在“政
治扰动”的概率，即鲍威尔可能再次在政治压力下出现“鸽派发声”并驱动美债利率
下行。但中期来看，我们认为美国年内潜在的二次通胀压力将在较大程度上约束全年
降息空间。
❑美国通胀再超预期，剔除住房的核心服务仍是最大压力分项
2月美国CPI同比增速3.2%，连续三个月高于市场预期；环比增速0.4%，相较前
值0.3%再度走高，连续两个月环比反弹。非核心分项中，能源分项2月环比2.3%，
值0.3%再度走高，连续两个月环比反弹。非核心分项中，能源分项2月环比2.3%，
未来需持续关注中东地缘政治风险对能源和商品分项的扰动。2月核心CPI环比
0.4%，与前值持平。分项来看（部分内容详述可参考前期报告《破局，突围》）：
核心商品分项2月环比增速0.1%，该分项转向环比正增长可能源于美国即将进入
补库周期并带动核心商品需求回暖，与我们前期判断一致。
住房分项2月环比增速0.4%，虽然短期仍具韧性但住房分项将是美国通胀回落的
核心驱动项。根据旧金山联储测算预计2024年CPI住房分项延续全年下行态势，
且同比增速可能在下半年逐渐转负。
我们测算的剔除住房以外的核心服务分项2月环比位于0.6%-0.7%之间，压力较
为显著。2024年薪资压力驱动的服务业领域仍是需要重点关注的核心通胀风险，
尤其是大选年背景下罢工风险和薪资粘性可能被放大。
❑重点关注美国二次通胀风险，财政潜在空间可能提升经济韧性并加大通胀风险
本月通胀再超预期也在一定程度上验证了我们前期的观点，即重点关注2024年
美国再通胀的潜在风险。美国部分通胀的领先指标已进入反弹区间，后续需关注
美国CPI持续高于预期的可能性。如：服务业通胀方面，PMI服务业价格指数连
续反弹，该指标对核心CPI有较好的领先性；商品通胀方面，NFIB小企业的售
价提价比例明显提升，该指标对CPI有较好的领先性。
除了企业补库、薪资韧性驱动的通胀外，美国财政潜在的加码空间可能进一步提
升经济韧性并加大通胀风险。3月12日拜登政府发布2025财年的赤字规划，其
中对2024财年的赤字预期大幅上修至6.6%，高于2023年的实际赤字6.3%，也
明显高于此前CBO发布的预测值5.3%。
这一结果符合我们对2024财年美国财政扩张力度的判断。我们曾于前期报告《关
注通胀和财政对美债利率的支撑》中指出“考虑到历史上大选年美国财政赤字率
往往趋于扩张，我们认为仍应重视年内美国财政扩张力度超预期的可能性。后续
预算拨款协定，或新增立法项达成后，财政扩张力度同样可能反弹。”如近期众议
院中共和党提出减税总额为775亿美元的《2024年美国家庭与工人税收减免法
案》，目前已通过众议院并进入参议院投票环节，后续具备较高的落地概率。由于
法案设有税收优惠前置和后补的条款，2024年可能增加1175亿美元的赤字规模，
上述法案的落地将明显提高年内美国赤字。
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