【行业研究报告】天味食品-首次覆盖报告：洞察客需，擅长出新

报告要点：
天味食品，深耕川味复调
公司是以火锅底料和川菜调料为主导的大型复合调味料生产企业，旗下拥有“大
红袍”和“好人家”两项中国驰名商标，“天车”品牌被商务部认定为“中华老
字号”，“天味食品餐饮高端定制”研发水平全国领先。23Q1-3，公司实现营业
字号”，“天味食品餐饮高端定制”研发水平全国领先。23Q1-3，公司实现营业
总收入22.34亿元（+17.04%），归母净利3.20亿元（+31.16%）。截至23/10/17，
实际控制人邓文先生及唐璐女士夫妇直接及间接控制公司74.37%的股权。
产能有序扩张，打造大单品能力强
1）公司产能持续扩张。公司在双流、郫县、自贡三地设有生产基地，22年总
产量/总销量分别为11.97/11.75万吨，同比增长36%/24%。预计到24年末，
公司火锅调料/中式菜品调料年产能有望达到11.99/9.7万吨。
2）三大核心品牌+餐饮高端定制构成公司品牌矩阵。“好人家”定位家庭消费，
“大红袍”定位小B流通渠道和大众消费，“天车”聚焦酱料，“天味食品餐饮
高端定制”服务大中型餐饮客户。
3）C端打造大单品，B端洞察客户差异化需求。公司C端产品开发以打造大
单品为核心，已成功打造手工火锅底料、老坛酸菜鱼调料等大单品。B端开发
适应细分餐饮业态的产品，定制餐调采取“标品大单品销售+头部客户定制”。
4）公司研发能力强，推新品节奏快。公司销售一代，开发一代，预研一代，以
1-3年为周期，打造具有广泛市场需求的大单品，23Q4推出第三代厚火锅底料
和零添加系列不辣汤，持续丰富产品矩阵。
全渠道布局，渠道管理精细化
1）经销为主，定制餐调、电商、直营商超为辅。23Q1-3，公司经销收入占主营
业务收入比重为76.80%。经销端，公司搭建线下经销商战略联盟体系，并将食
材关联网点、社区生鲜等近场景、近食材终端作为公司开发重心。
2）经销渠道深度下沉，优商扶商分级运营。公司市场网络覆盖全国31个省级
地区、290个地级行政区，零售终端网点超40万个，并远销海外近40个国家
和地区。21年以来，公司推进优商扶商分级运营，推动销售动作标准化、资源
和关键动作聚焦，提升经销商运营能力和费用投放精准度。截至23Q3，公司经
销商数量3,285家，23Q1-3单个经销商收入52.05万元，同比+12.34%。
3）定制餐调渠道持续发力。2016年，定制餐调成为公司重点开发项目，2018
年客户数量达到203家，较2016年增长164%。23Q1-3，公司定制餐调渠道
实现收入2.27亿元，同比+23.25%。目前，公司定制餐调业务发展了张亮麻辣
烫、味千拉面、喜家德等多家知名客户，服务全国超5万家线下餐饮门店。
4）全渠道布局日益完善。2022年11月，公司参股团餐企业上海麦金地、北京
千喜鹤，以团餐为切入口带动复调增长，同时试水预制菜。23年上半年，公司
收购线上中小B渠道复调企业食萃食品55%股权，补齐了公司中小B线上渠
道，使公司具备服务包括从单店到大型连锁餐饮在内的所有B端客户的能力。
盈利预测及投资建议
我们预计公司2023-2025年归母净利4.48/5.50/6.67亿元，增速
31.17%/22.75%/21.19%，对应3月12日PE30/24/20倍（市值133亿元），
风险提示
渠道扩张不及预期风险、终端动销不及预期风险、食品安全风险。
附表：盈利预测
财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入(百万元)2025.542690.713148.633702.864333.66
收入同比(%)-14.3432.8417.0217.6017.04
归母净利润(百万元)184.60341.70448.21550.17666.75