【行业研究报告】-当前美股市场估值水平与风险溢价

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投资要点：
近期受美股持续上涨和美联储加息共同影响，标普500指数的股权风险溢
价时隔20余年再次落入负值区间，意味着美股相较美债的性价比快速下
降。回顾历史，负股权风险溢价一般出现在极端高利率和股市持续上涨环
境中，在2008年以后的全球低利率环境中极少出现。而负股权风险溢价往
往需要经历较大的熊市才能回到正值，例如美股1973年11月和2002年7
月的情形。不过负股权风险溢价的持续时间较难判断，美股此前两次分别
维持了大约6年（1967.11-1973.11）和22年（1980.10-2002.7）。展望后市，
美国长短端利率持续倒挂表明市场对美国经济增长前景仍表示担忧。近日
公布的2月份美国通胀数据高于预期，美联储全年降息幅度预期有所下调，
后续若通胀降幅低于预期，不排除降息节点继续后延，美股短期或阶段性
面临压力。
美股估值水平处于历史高位
近期美国股票市场持续上涨，从当前美股估值所处的历史位置来看，截至
2024年3月12日，标普500指数的市盈率为25.7倍，位于1990年以来的
86%分位数水平。标普500指数的市净率为4.66倍，位于1990年以来的
95%分位数水平，当前美股估值水平明显处于历史高位。从股债性价比来
看，目前美国10年国债收益率为4.16%，标普500指数的股权风险溢价
（ERP，市盈率倒数减去无风险利率）为-0.23%，位于1990年以来的35%
分位数水平，意味着美股相较美债的性价比处于历史中枢水平以下。

全球主要股票市场估值概览
目前A股和港股估值处于历史极低水平，欧洲主要股票指数估值处于历史
中位数以下，而美国、日本、韩国等地区的股票指数估值已处于偏高位置。
截至3月12日，恒生指数的市盈率为8.6倍，香港10年政府债收益率为
3.62%，股权风险溢价ERP为8.07%，位于2002年以来的67%分位数水平。
日经225指数ERP为3.68%，位于2009年以来的28%分位数。富时100
指数ERP为3.97%，位于2009年以来的62%分位数。德国DAX指数ERP
为4.69%，位于2000年以来的63%分位数。
风险提示
历史经验不代表未来、美联储降息节奏不确定性、宏观经济不及预期、地
缘政治风险超预期等。