【行业研究报告】华利集团-Q4符合预期，期待24年订单持续回暖

23Q4收入58亿同增12%，归母净利9亿同增17%
公司发布业绩快报，23Q4收入58亿，同增12%增速回正，归母净利9亿
同增17%，归母净利率15.7%同增0.7pct；23年收入201亿同减2%，归母
净利32亿同减1%，归母净利率15.9%同增0.2pct。
伴随运动品牌库存趋于正常，公司订单23Q4开始逐步恢复增长。尽管23
伴随运动品牌库存趋于正常，公司订单23Q4开始逐步恢复增长。尽管23
年订单受部分客户去库周期及国际经济形势短期影响，优质客户资源及结
构促使公司业务稳健成长。
23年人民币ASP同增14%，盈利能力或仍有向上空间
23全年公司销售运动鞋1.9亿双，同减13.85%，但人民币ASP增长13.7%
至约106元/双，除汇率因素外，或系HOKA、ON、UGG等高单价品牌销售
占比提升带动；伴随产品结构继续优化，盈利水平或仍有提升空间。
持续领先同业，24年订单复苏或优于行业
从23年行业表现看，丰泰全年收入同减11%，裕元制造业务收入同减18%，
志强收入同减23%，华利收入同减2%，受益客户结构韧性凸显；
从24年1、2月累计收入看，丰泰同增4%，裕元制造业务同减0.2%，台
企制鞋链订单逐步复苏；我们预计华利24全年或延续Q4恢复趋势，且有
望受益Nike等供应链份额提升及新客订单放量，回暖速度或优于行业。
核心客户库存持续优化，支持订单增长预期
我们梳理公司重点客户表现，最新财期库存持续减少：Nike截至231130
库存同减14%，FY24收入指引同增1%；Deckers截至FY24Q3库存同减25%，
FY24收入指引同增14%；VF截至231230库存同减17%；Puma截至231231
库存同减25.6%，24年收入指引中单位数。
公司下游品牌结构优，客户供应链份额提升叠加新客户放量驱动α成长，
印尼、越南新厂建设稳步推进。我们预计公司23-25年归母净利分别为
31.99/37.10/43.31亿元，EPS分别为2.7/3.2/3.7元/股，对应PE分别为
22/19/16x。
风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；海外疫情反
复，产能拓展不及预期；汇率波动等风险；业绩快报仅为初步测算结果，
具体财务数据以公司正式发布的2023年年报为准。
财务数据和估值202120222023E2024E2025E
营业收入(百万元)17,469.5820,569.2720,114.6923,773.5527,410.90
增长率(%)25.4017.74(2.21)18.1915.30
EBITDA(百万元)4,595.585,349.584,933.175,635.856,433.67
归属母公司净利润(百万元)2,767.863,228.023,199.023,709.644,331.02