【行业研究报告】-宏观点评：2月信贷“冲高回落”的背后

8.7%，预期8.7%，前值8.7%；M1同比1.2%，前值5.9%。核心结论：2月信贷社融均“冲高回落”，结构也有所恶化，尤其是居民端再度“去杠杆”，M1增速也大幅回落、剔除季节性因素后为历史最低水平，均指向当前经济需求不足、信心不足、内生动能仍弱。往后看，继续提示：今年GDP目标定为5%左右的偏高水平、实现“绝非易事”，也指向政策将偏扩张，中央加杠杆、稳信心、稳地产是关键。具体到货币端，宽松仍是大方向，年内降准降息仍有空间，具体节奏仍需紧盯稳增长政策落地效果。1、总体看，1月信贷社融开门红后，2月信贷社融表现属“冲高回落”，结构也有所恶化，尤其是居民端再度“去杠杆”。总量看，新增信贷规模基本符合预期、也持平季节性，企业中长贷、非银贷款是主要支撑；信贷、表外票据拖累下，社融明显低于预期、也低于季节性。结构上，居民短贷同比大幅少增，春节错位可能是主因；居民中长期贷款同比少增，与同期地产销售偏弱一致；企业短期融资收缩，短期贷款、票据融资均不同幅度走弱；企业中长期融资同比转为多增、且明显好于季节性，政策推动下相关，财政相关配套融资改善可能仍是主要拉动。2、往后看，继续提示：今年GDP目标定位5%左右的偏高水平、实现“绝非易事”，也指向政策将偏扩张，中央加杠杆、稳信心、稳地产是关键；具体到货币端，宽松仍是大方向，年内降准降息仍有空间。综合2月物价、PMI、中观等指标来看，均指向当前经济需求不足、信心不足的问题仍然突出，尤其是居民消费、地产等仍然偏弱。往后看，今年GDP目标定为5%左右的偏高水平、实现“绝非易事”，稳增长、稳信心、稳物价仍需政策加码。具体到货币端，宽松仍是大方向，降准降息仍有空间，具体仍需紧盯稳增长政策落地效果。3、短期看，有4大关注点：1）财政发力节奏，包括专项债、国债、特别国债的发行情况，以及PSL、政策性开发性金融工具等准财政工具的使用情况；2）财政加码后，宽信用的推进情况，尤其是专项债、PSL、特别国债等相关的配套融资；3）稳地产政策的落地效果，尤其是房地产销售情况；4）后续政策对于稳汇率、防风险的表述。4、具体看，2月信贷社融的主要特征如下：1）新增信贷规模基本符合预期、也持平季节性，但结构未有好转，非银贷款是主要支撑、居民端再度“去杠杆”。具体看：居民短贷同比大幅少增，春节错位可能是主因；居民中长期贷款同比少增，与同期地产销售偏弱一致；企业短期融资收缩，短期贷款、票据融资均不同幅度走弱；企业中长期融资同比转为多增、且明显好于季节性，政策推动可能仍是主要拉动。>总量看，2月新增信贷1.45万亿，同比少增3600亿，基本符合预期，也基本符合季节性（近三年同期均值1.47万亿），其中：居民贷款减少5907亿，同比少增7988亿；企业贷款新增1.57万亿，同比少增400亿；非银贷款新增4045亿，同比多增3872亿。>居民再度转为“去杠杆”，居民短贷同比大幅少增，春节错位可能是主因；居民中长期贷款同比少增，与同期地产销售偏弱一致。2月居民短期贷款减少4868亿，同比少增6086亿，明显低于季节性（近三年同期均值-1461亿），春节错位有一定影响，更多是消费需求不足；居民中长期贷款减少1038亿，同比少增1901亿，与同期地产销售偏弱表现一致。新房二手房销售均明显回落（2月30大中城商品房销售同比-64.15%、13城二手房销售面积同比-47.7%）。>企业短期融资收缩，短期贷款、票据融资均不同幅度走弱，中长期融资同比转为多增、且明显好于季节性，政策推动可能仍是主要拉动。2月企业短期贷款增加5300亿，同比少增485亿；票据融资减少2767，同比多减1778亿；企业中长期贷款增加1.29万亿，同比转为多增1800亿，也明显好于季节性（近三年同期均值9051亿），但2月BCI企业投资前瞻指数仅小幅抬升、但并不明显，企业中长期贷款改善可能仍是财政相关配套融资拉动。2）新增社融规模明显低于预期、也低于季节性，信贷、未贴现银行承兑汇票大幅少增是主要拖累，存量社融增速较上月回落0.5个百分点至9%。>总量看，2月新增社融1.52万亿，同比少增1.6万亿，明显低于预期（预期2.42万亿），也低于季节性（近三年同期均值2.03万亿）；存量社融增速较上月回落0.5个百分点至9%。>结构看，2月社融口径的人民币贷款新增9773亿，同比大幅少增8411亿；政府债券新增6011亿，同比少增2127亿，可能与前期PSL集中投放、增发国债资金落地，导致政府债券发行节奏放缓有关，鉴于财政大概率前置发力，后续发行节奏仍有望加快；企业债券增加1642亿，同比少增2020亿，也反映实体融资意愿仍偏弱；表外融资减少3289亿，同比少增3209亿，其中未贴现银行承兑汇票同比大幅多减，同期企业短贷高增有一定替代关系。3）M1增速大幅回落，指向企业资金活化仍偏弱；M2同比持平，财政投放加快是主要支撑。>2月M1同比1.2%，较上月大幅回落4.7个百分点，如果剔除季节性为历史最低水平，反映企业资金活化仍偏弱；M2同比8.7%，与上月持平，基数走高、信贷偏弱仍持平，主要原因可能是财政投放加快。存款端，2月存款增加9600亿，同比大幅少增1.85万亿，其中，财政存款减少3798亿，同比转为少增8356亿，指向财政投放力度加大。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。作者