【行业研究报告】万达电影-新时代、新班子，院线龙头价值重估

关键词：#实控人变化
投资要点
◼引言：院线龙头如何能价值重估？疫后院线公司重回正常经营轨道，23年
末儒意投资拟入股万达电影，随后万达电影实控人及董事长变更，公司发
展掀开新篇章；24年初SORA发布，AI新技术或将给影视行业带来新的
变量。我们认为公司核心价值或将迎来重估，成为具备利润安全垫（影院业
务）、向下减值风险可控，同时又具有向上期权的标的。
◼国内影院业务复盘：盈利能力领先，逆风收获份额。1）14~15年：行业高
速成长期，银幕扩张驱动为主，万达电影作为行业龙头，年利润最高近11
亿元。2）16~19年：行业增速放缓，逐渐转向内容质量驱动，竞争加剧，
公司盈利能力下滑，年利润峰值12亿元。3）20~22年：疫情成最大变量，
票房减少，供给加速出清；公司盈利能力受损，但院线票房份额从19年14%
提升至22年17%。4）23年之后：逐步回到常态化阶段，但观影需求仍未
完全修复（23年国产片观影人次低于19年，一线城市在银幕数减少前提
下，单银幕人次只有2019年的64%），公司利润仍有空间。
下，单银幕人次只有2019年的64%），公司利润仍有空间。
◼份额与利润仍有潜力，潜在利润空间或达30亿元。基于对电影行业内生需
求修复的判断以及内容大小年的假设，我们中性预计国内电影观影人次空
间近17亿次。公司竞争优势明显，在政策支持下，可借鉴海外院线龙头成
长路径，通过自建影院及加大对优质影院的整合并购进一步提高市场份额。
公司观影人次提升后有望放大运营杠杆，同时优化高毛利率的广告、商品
销售等业务，潜在利润空间进一步提高，中性场景中，我们预计公司国内影
院业务潜在税后利润空间有望达到30亿元。再加上海外影院常态化下每年
贡献2.5-3亿净利润，影院业务有望为公司提供利润安全垫和稳健现金流。
◼儒意入股+AI带来向上期权，向下减值风险可控。1）24年初儒意投资控
股万达电影，柯利明先生成公司实控人，陈曦女士成为公司董事长。顶尖电
影制作/投资人带队，公司电影制作业务资源和制作实力有望增强，该业务
后续收入及盈利能力或给市场带来惊喜。2）AI技术赋能下中腰部影片供给
有望丰富，驱动行业需求增长。AI新技术或与行业分线发行新趋势共同重
塑供需局面，通过更加精细化的、区域化的电影内容发行挖掘潜在观影需
求。公司作为院线龙头和影视制作方有望从中受益。3）截至2023/6/30，万
达影视商誉价值剩余8.6亿元，减值风险可控。
◼盈利预测与投资评级：我们预计公司23/24/25年归母净利润实现11/15/18
亿元，归母净利率分别为8%/9%/10%。考虑到公司作为国内院线龙头，且
市占率和利润释放仍有空间，儒意入股有望为公司电影制作业务注入活力，
我们给予公司2024年17倍EV/EBITDA（介于行业平均水平和美国院线龙
◼风险提示：票房不及预期，AI技术发展不及预期，商誉减值风险
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