【行业研究报告】舍得酒业-业绩符合预期，组织裂变下持续拼抢

2024年3月19日，公司披露2023年年报。23年实现营收70.8
2024年3月19日，公司披露2023年年报。23年实现营收70.8
亿，同比+16.9%；实现归母净利17.7亿元，同比+5.1%。其中23Q4
实现营收18.4亿，同比+27.6%；实现归母净利4.8亿，同比-1.9%。
业绩兑现符合预期、结构&费用投放阶段性影响利润弹性、分红率
提升至40%。从产品结构看，23年全年中高档/普通酒分别实现营
收56.6/9.1亿元，同比+16.0%/+16.1%，其中中高档酒内部由于
舍之道高增、夜郎古并表效应（表观23年1.79亿，测算毛利率
33%），结构略有弱化，且材料成本上行，影响毛利率同比-2.8pct
至83.2%；普通酒结构相对企稳，全年毛利率同比+0.4%至49.3%。
单23Q4看，中高档/普通酒分别实现营收15.1/2.1亿元，同比
+33.8%/-1.7%，整体公司毛利率同比-3.5pct至72.3%。
利润端，23年归母净利-2.8pct至25.0%，其中单Q4归母净利-
7.8pct至25.9%。23Q4除毛利率扰动外，销售费用率、管理费用
率分别+3.0pct、+2.9pct。销售费用率提升预计与公司扩张销售团
队相关，23年末销售人员2260人，同比+28.5%，对应销售费用中
职工薪酬同比+39.9%，23年末经销商数量也提升至2655家；管理
费用率在Q4有所提升，预计与员工持股计划的摊销相关，全年维
度看同比-0.7pct。此外，23年末合同负债余额2.8亿元，环比/
同比-0.5/-0.2亿。
公司持续坚持“稳价格、强动销、去库存”，春节核心单品扫码数
据同比大幅提升。产品端，舍得营销露出品味+藏品，以老酒+文化
为抓手，持续提升精细化营销&消费者教育；沱牌目标高线光瓶第
一品牌，聚焦T68；夜郎古23年架构完善后，预计24年会有明显
改善。公司在23年底也完成了组织裂变，更细化、强化主观能动
性，结合员工激励等制度体系的完善，有望持续拼抢稳步增长。
考虑需求持续弱改善，我们分别下调24-25年归母净利12%/19%；
预计24-26年收入增速为16.3%/14.9%/13.2%；归母净利增速为
16.4%/15.1%/15.4%，对应归母净利为20.6/23.7/27.4亿元；EPS
为6.19/7.12/8.21元，公司股票现价对应PE估值为
宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安
全风险。
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