【行业研究报告】腾讯音乐-音乐会员维持强劲增势，在线音乐成本优化好于预期

同），同比降7%，主要因社交娱乐业务调整（同比-52%），略好于市场
预期3%。毛利率为38%，同/环比优化5/2个百分点，受益于订阅及广告
预期3%。毛利率为38%，同/环比优化5/2个百分点，受益于订阅及广告
收入增长及自制内容增加。经调整净利润为17亿元，同比增12%，高于
我们/市场预期9%/8%，对应经调整净利率24%，随毛利率优化同环比提升
4/1个百分点。
4季度在线音乐收入超预期5%，订阅会员/月度ARPPU双轮驱动会员收入
增长。在线音乐收入50亿元，同比增41%，收入占比提升至73%。其中，
音乐订阅维持强劲增势，同比增45%（较2/3季度37%/42%加速）。音乐
会员1.07亿，环比净增370万，对应付费率18.5%，同/环比+3.8/1.2个百
分点。月度ARPPU10.7元，同/环比提升20%/4%。非会员业务中，广告收
入4季度受电商大促拉动加速增长。
展望：我们预计2024年1季度/全年音乐订阅收入+37%/25%，主要考虑：
1）受春节推广及会员权益升级驱动，预计1季度会员季度净增590万，
全年会员净增1560万（对比2023年1820万），2）月度ARPPU受高端会
员拉动，同比维持提升趋势，受促销影响季度间或有小幅波动，长期仍
有望逐步向刊例价15元提升。我们预计非订阅收入2024年+24%，广告及
艺人周边销售仍为驱动。社交业务环比企稳，我们预计2024年社交收入
降35%至68亿元，同比高基数影响持续至2024年3季度。
估值：我们小幅上调2024年经调整净利润预期，主要考虑1）在线音乐成