【行业研究报告】休闲服务-餐饮行业深度研究报告：从茶饮公司递表看现制饮品行业发展：茶百道、沪上阿姨、古茗、蜜雪冰城招股书拆解

目前连锁茶饮公司基本以加盟模式为主，22年4季度喜茶放开加盟，23年7
月奈雪放开加盟，和直营模式公司自负门店盈亏相比，加盟类茶饮公司收入
来源以向加盟商售卖物料设备和收取加盟费为主，本质是赚供应链和加盟费
的钱，毛利率在30%左右，由于模式更轻，刚性/固定成本更少，净利率普遍
的钱，毛利率在30%左右，由于模式更轻，刚性/固定成本更少，净利率普遍
更高，可以达到15%以上。对比茶饮行业各品牌门店数量，蜜雪冰城以在国
内开店接近30000家居于龙头，门店数其次多的是古茗，再其次为茶百道、
书亦烧仙草、甜啦啦、沪上阿姨4个品牌，也有8000-9000家左右体量。
几家公司对比：以22年为统一对比口径，蜜雪体量最大，2019，2020，
2021，2022，2023Q1-3公司分别实现营业收入25.66亿，46.80亿
（yoy+82%），103.51亿（yoy+121%），135.76亿（yoy+31.2%），153.93
（yoy+46.0%）。同时各期归母净利润分别为4.4亿元，6.3亿元
（yoy+42.81%），19.1亿元（yoy+203.09%），20.13亿元（yoy+5.3%），24.53
亿元（yoy+51.1%），对应净利率分别为17%，14%（引入战投，产生股权支
付费用计入管理费），18%，14.7%，15.6%。公司净利率随着毛利下降和销售
费用增加，有所下降。
其次为古茗：2021/2022/2023Q1-3收入分别为43.8/55.6/55.7亿元，
2022/2023Q1-3同比增速为26.8%/33.9%。2021/2022/2023Q1-3经调净利润分
别为7.7/7.9/10.5亿元，2022/2023Q1-3同比增速为2.4%/73.2%。古茗
2021/2022/2023Q1-3毛利率分别为30.0%/28.1%/31.0%，经调整净利率分别为
17.6%/14.2%/18.7%，因研发费用支出较高，净利率略低于同行。
单店GMV逐年提升，乡镇门店GMV更高。公司2021/2022/2023单店GMV
分别为220/230/250万元，2023年四线及以下城市单店GMV为230万元，乡
镇门店单店GMV为240万元。
茶百道：08年诞生于成都，2020-2023收入复合增速为74.15%，
2020/2021/2022/2023收入分别为10.8/36.4/42.3/57.06亿元，2021/2022/2023年
同比增长237.4%/16.1%/34.8%。2020/2021/2022/2023净利润分别为
2.4/7.8/9.6/11.5亿元，同比增长226.9%/23.9%/19.3%，2020-2023年净利润复
合增速为69.06%。
沪上阿姨：2021-2022年，公司实现收入16.40亿元、22亿元，2023年前9个
月，公司实现收入25.35亿元，同比增长54%。收入主要来自于加盟业务，即
向加盟商出售物料和收取加盟管理费，2021年、2022年、2023年前9个月向
加盟商销售货物的收入分别占加盟业务收入的75.7%、77.7%、79.7%。
2021-2022年，公司实现净利润8339.9万元，1.49亿元（yoy+79%），2023年
前9个月，公司实现净利润3.24亿元（yoy+189%）。公司毛利率和净利率稳
定提升，2021年毛利率为22%，2022年为27%，2023年前9个月为31%。
2021年公司净利率为5%，22年为7%，23年前9个月为13%。
通过加盟扩张的茶饮公司本质是供应链类型公司，四家公司都大力投入供应
链建设，并延伸至上游。因茶饮行业壁垒较低，以加盟为主的商业模式核心
在于对于加盟商和供应链的管理，以及能否持续输出统一的品牌形象和标准
化的产品，品牌热度往往会随着大单品，联名，代言人等有所变化，品牌热
度能否持续需要结合综合能力判断。
茶饮头部品牌现完全进入跑马圈地阶段，再开必然稀释同店，但上市在即，
预计各家仍将保持较快拓店节奏，“反正都要稀释，不要把机会留给竞品”。
时间是运营的敌人，对加盟商的考验才刚开始，现在各家连锁茶饮开店已经
下沉到县级城市，我们预计品牌和管理能力的差异在未来两三年就会有较明
显的分化。
风险提示：食品安全风险，门店扩张不及预期，加盟商拓展不及预期，消费
者偏好变化。
行业基本数据
占比%