【行业研究报告】三生制药-主营业务稳健增长，创新管线静待花开

78.16亿元，同比增长13.8%，归母净利润实现15.49亿元，同比下降
19.1%，经调整的经营性归母净利润为19.52亿元，同比增长17.7%。同
时，公司董事会建议宣派截至2023年12月31日止年度的末期股息每股
0.25港币。
点评
点评
2023年主营业务稳健增长，经营性归母净利润基本符合预期，派息
比率提升。公司收入增加主要由于特比澳及蔓迪的销售额增长驱动，归母
净利润减少主要受交易性金融资产公允价值变动损益及汇兑损益影响，公
司经营性归母净利润增速稳健，近5年CAGR为10.6%。公司坚持股东回
馈，计划支付2023年股息0.25港币每股，对应股息率预计可达到4.5%。
23年全年毛利率持续提升，盈利能力持续增长。2023年公司毛利率
为85.0%，同比增长2.4个百分点；销售费用率38.5%，同比增长0.9个
百分点；管理费用率6.2%，同比增长0.5个百分点；研发费用率10.2%，
同比增长0.1个百分点；财务费用率2.7%，同比增长1.2个百分点；经
营性现金流净额为20.8亿元，同比下降2.8%。
核心产品业绩稳健，生物药板块持续增长。分产品来看，特比澳收入
为42.05亿元，同比增长23.77%；蔓迪收入为11.24亿元，同比增长
26.16%；双品牌促红素收入为9.40亿元，同比下降16.71%；益赛普收入
为5.65亿元，同比增长10.50%；赛普汀收入为2.25亿元，同比增长
41.80%；CDMO收入为1.74亿元，同比增长4.82%;其他收入为5.82亿元，
同比下降2.14%。
在研管线有序推进，产品梯度持续丰富。2023年，公司加快推进在
研项目的研发进程，多款产品获批上市：益赛普预充针剂型、盐酸纳呋拉
啡口腔崩解片丽美治
®
、米诺地尔泡沫剂型。公司自免管线即将迎来收获
期，抗IL-17A抗体（608）治疗斑块状银屑病适应症预计将于2024年申
报上市。同时SSS06用于慢性肾衰竭贫血治疗适应症预计2024年申报上
市。
投资建议
我们预计公司2024-2026年收入分别为87.44/95.35/102.69亿元，
分别同比增长12%/9%/8%，归母净利润分别为20.13/22.44/25.08亿元，
分别同比增长30%/12%/12%，对应估值为6X/6X/5X。考虑到公司主业稳定
风险提示
产品研发及上市不及预期；竞争加剧的风险；医药行业政策变化风险；
药品降价风险；产品销售不及预期。
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