【行业研究报告】五粮液-春糖反馈积极，量价优化值得期待

❖普五反馈好于预期，渠道信号积极。1）24Q1回款节奏顺利，宣布提价后
经销商打款积极，回款进度较快；2）元春动销稳健（农历同比两位数增长）
并平稳过渡至节后淡季，韧性凸显；3）节后控货执行坚决，仅少量补库，渠
道库存维持低位；4）渠道整理初步开展，激励商家回收低价窜货，且锚定出
货价，健康度提升；5）批价逐渐走强，回归“旺季动销，淡季挺价”节奏，为
下一阶段旺季来临夯实基础。整体来看，24Q1业绩增速有望稳健兑现；24Q2
下一阶段旺季来临夯实基础。整体来看，24Q1业绩增速有望稳健兑现；24Q2
低基数增长包袱较轻，控货无虞。
❖淡季挺价打法明朗，量价关系逐步理顺。从23年1218至今，针对普五的
减量、提价、控货、渠道整理等一系列挺价组合拳已逐渐明朗，经销商信心
有明显提振，批价在节后也逐步走强。我们认为管理层经营理念由内而外的
改善已陆续展开，量价策略以价为重心，决心及执行力也有显著提升。在供
给偏紧、库存低位、动销稳健基础上，批价支撑力较强，预计短期内仍或有
向上势能，中长期有望理顺量价关系，逐步走出量价博弈困境。
❖产品&渠道多元化布局增量，护航普五调控。普五减量控货之际，公司业
绩增长或趋向多元化，旁系产品策略更加明晰：1）1618聚焦千元宴席场景，
与低度一同加大费投及扫码奖励以提升渠道推力及开瓶氛围；2）经典五粮液
发力品牌推广及消费者培育，旨在提升品牌价值；3）进一步丰富产品矩阵，
推出45、68度产品补足差异化需求。非传统渠道布局增长：专卖店、团购、
新零售、国际化等渠道均衡发展。
❖投资建议：此次控货挺价决心及执行力强于以往，我们认为管理层经营理念
由内而外的改善已陆续展开，中长期强势能有望逐步形成。看好公司短期内
业绩稳健性与中长期量价关系优化下的增长确定性。预计公司2023-2025年实
现营业收入824.9/913.0/1026.5亿元，同比增长11.5%/10.7%/12.4%；归母净利
润300.6/336.0/385.3亿元，同比增长12.6%/11.8%/14.7%；对应PE为
❖风险提示：宏观经济修复不及预期风险；食品安全风险；消费场景修复不及
预期风险；销售费用投入超预期风险。
盈利预测：
2021A2022A2023E2024E
2025E
营业收入(百万元)66209739698249091296102653
收入增长率(%)15.5111.7211.5210.6712.44