【行业研究报告】昆药集团-2023年报点评：融合效果明显，发布五年“战略规划”迈入发展新篇章

关键词：#业绩不及预期
投资要点
◼事件：2023全年实现营收77.03亿元（-7%，同比，下同）；归母净利润亿
元4.45亿元（+16.05%）；扣非归母净利润3.35亿元（+33.45%）；业绩低
于我们预期。
◼业务调整及计提减值影响表观业绩，24年有望轻装上阵：2023年因商业
板块业务结构优化及对外援助业务减少，致使23年收入整体有所下降；
此外，23Q4单季度公司实现收入20.1亿元（+0.14%），实现归母净利润
5867万元（+458.75%），实现扣非归母净利润2460万元（+388.53%）。其
中，单Q4公司计提较大减值，信用减值1192万元，资产减值5212万
元，同样影响表观业绩。我们认为，公司23年计提减值，同时叠加23年
华润入主后的“百日融合”、“一年融合”等一系列整合，已为24年公司
华润入主后的“百日融合”、“一年融合”等一系列整合，已为24年公司
轻装上阵以及高质量发展打下良好的基础。
◼“战略规划”目标明确，未来五年工业CAGR超过20%：公司十届二十
四次董事会决议：通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营
业收入翻番，工业收入达到100亿元。我们以工业口径估算，公司24-28
年工业收入CAGR接近20%。在老龄健康-慢病管理领域聚焦三七产业
链，提供优质产品服务及系统解决方案；同时深入挖掘“昆中药1381”精
品国药文化瑰宝，发挥“昆中药1381”百年老字号的品牌影响力，打造
“精品国药领先者”。我们认为，公司战略规划明确，落实措施具体，同
时，华润的赋能也将带动昆药集团管理效率的提升，未来净利率有望持续
提升。
◼业务线条划分清晰，品牌重塑正当时：公司成立“1381、1951、777”三
个事业部，1）“1381”承载拥有640余年历史的昆中药，多维度重塑文化
品牌、多渠道突破终端覆盖，2023年已完成全国范围内的零售、医疗体系
昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。
2）“1951”承载院内严肃医疗产品，结合“学术赋能+品牌打造”，以学术
赋能营销，构建、提升昆药品牌价值；3）“777”承载三七口服制剂，通
过持续的学术和品牌探索，进一步深挖三七产业链的学术价值，搭建以中
风防治为核心的心脑血管慢病管理生态圈。从品种上看，2023年注射用血
塞通（冻干）保持稳健增长，增长22.65%；血塞通口服剂产品实现增长
19.44%，其中，血塞通软胶囊增长33.04%，血塞通片增长15.09%。口咽
清丸增长44.32%，板蓝清热颗粒增长21.19%，清肺化痰丸增长24.21%。
◼盈利预测与投资评级：我们看好三九在渠道上对昆药集团的赋能，亦看好
昆中药作为640余年历史老字号在新时代的品牌重塑。同时考虑到公司前
期品牌塑造过程中需要一定的费用投入，我们将公司2024-2025年归母净
利润由6.4/7.7下调至6.1/7.6亿元，预计2026年公司归母净利润为9.7亿
◼风险提示：品牌打造不及预期，行业发生重大政策变更风险等。
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