【行业研究报告】-是否需要重新担心汇率问题？

是否需要重新担心汇率问题？
是否需要重新担心汇率问题？
核心观点：
3月22日，在岸人民币即期汇率时隔4个月再次跌破7.2，当日下跌294个基点，
收于7.2291，接近在岸交易的上限（7.24）。离岸人民币下跌幅度更大，当日下跌
544个基点，向上突破7.27。我们认为人民币汇率当日表现并非独立逻辑，全球外
汇市场均受到21日瑞士央行意外降息的冲击，市场需要时间消化这一超预期事件。
我们的分析：
瑞士央行意外提前降息，推动美元指数出现一个月来最大涨幅。本周超级央行周，
美联储中性偏鸽，符合市场预期。日央行终结负利率政策和YCC，市场在“春斗”
之后已对此形成一致预期，并无超预期，市场已提前完成交易。真正打破均衡的是
21日瑞士央行意外提前降息，成为G10中首个进入降息周期的经济体，这引起了
市场对于G10，特别是欧洲可能更早降息的预期。美元指数的构成及其权重分别为
欧元57.6%、日元13.6%、英镑11.9%、加拿大元9.1%、瑞典克朗4.2%、瑞士法郎
3.6%。欧元对美元指数的影响最大，其次为日元。日元的走弱、欧洲相对美国更弱
的经济基本面以及可能更快降息的步伐，英国央行更为鸽派的投票结果和政策声明
共同推动美元走强。美元指数在21日当天快速上行0.58%，再次回到104之上。
美元指数超快速上行，全球外汇市场都受到冲击，人民币下跌幅度中等。21日-22
日两天，美元指数上行约1%至104.4，欧元-1.04%、英镑-1.48%、加元-0.81%、
澳元-0.02%、日元-0.12%、人民币即期汇率-0.40%。人民币的下跌主要来自美元指
数快速上行的冲击，在非美货币中跌幅并没有特别突出，属于中等水平。
汇率预期及货币政策展望：
从市场情绪来看人民币面临短期压力。三个观测人民币预期的指标均显示人民币短
期面临贬值压力：1、离岸与在岸人民币汇率差值位于历史极值水平；2、1年期NDF
隐含的汇率预期快速下行；3、风险逆转期权发生转折，由升值转为贬值预期。
央行维护汇率稳定意图明确，中间价将发挥逆周期调节作用，短期压力可控。央行
多次强调“坚决对顺周期、单边行为进行纠偏，保持人民币汇率在合理均衡水平上
的基本稳定”。中国采取的汇率制度是有管理的浮动汇率制度，中间价报价模型为
“收盘价+一篮子货币汇率变化”，人民币对一篮子汇率表现稳健，中间价短期调整
幅度预计将比较有限，在岸人民币汇率有2%的上限波动范围，离岸人民币虽然没
有官方的交易区间，但在岸价格在很大程度上会阻止其出现过度的单边走势。
中期来看，人民币仍有来自经济和金融的双重支撑。经济基本面来看，2月至今，
花旗经济意外指数（美国-中国）持续快速下行，中国相对美国有更强的经济表现，
该指标对汇率方向有中期指导作用。金融条件来看，美联储最新议息会议中性偏鸽，
预计二季度末首次降息，年内降息3次是基准假设，一旦开启降息将减轻汇率压力。
长期来看，人民币在均衡汇率水平上的双向波动是正常现象,不必过分担忧。人民
币汇率双向波动弹性增加，有利于增强汇率的市场化程度，稳慎推进人民币国际化。
同时有利于保持中国的出口竞争力和国际收支平衡。
章俊
：010-80928096
：zhangjun_yj@chinastock.com.cn
许冬石