【行业研究报告】拼多多-2023Q4业绩点评：营收利润大超预期，向高质量发展转型

关键词：#业绩符合预期
投资要点
◼营收利润大超市场预期，生态建设效果初显：2023Q4拼多多实现营收
888.81亿元（+123%yoy），远高于彭博一致预期798.74亿元，Non-GAAP
归母净利润为人民币254.77亿元（+110%yoy），高于彭博一致预期为
167.95亿元。消费环境持续向好促进了线上零售的不断渗透，为行业长
期发展奠定基础，高品质、品牌化的新国货农产品不断涌现。一方面，
在“百亿生态”基础上推进新玩法，加大补贴的力度和品牌的覆盖范围。
另一方面，在全球化业务的不确定性中，公司通过供应链和技术能力，
提供全球优质商品，贯彻高质量发展长期战略。
◼消费复苏趋势持续，广告和佣金带动营收增长：广告收入486.77亿元，
同比上升57%，高于市场预期460.30亿元；佣金收入402.05亿元，同
比上升357%，远高于市场预期342.37亿元。我们认为营收的大幅增长
主要由于百亿生态建设基础上继续加大补贴力度和品牌覆盖范围，贯彻
主要由于百亿生态建设基础上继续加大补贴力度和品牌覆盖范围，贯彻
"多实惠"的价值主张，以满足更广大消费者对消费升级的需求，进一步
实施高质量发展的战略。在双十一期间，拼多多百亿补贴的用户达6.2
亿，百亿补贴的订单量也同比翻倍。
◼坚持高质量发展长期战略，发展全球化业务：销售费用率为29.97%，同
比减少14.6pct，销售费用为266.39亿元，同比增长50%，主因推广和
广告活动支出的增加；管理费用率为2.14%，同比减少2.0pct，管理费
用为19.05亿元，同比增长16.1%；研发费用率下滑至3.22%，同比减
少2.8pct。在全球各地消费者不同的消费习惯和市场环境的多变情况下，
公司将高质量发展战略执行到全球化业务中，为长期投入做好准备。加
速构建"多实惠、好服务"体系，为全球各地的消费者创造更多价值。公
司将满足更广泛消费者对消费升级的需求，深入扎根高质量发展战略，
不断优化平台能力，为消费者和社会创造独特的价值。
◼盈利预测与投资评级：由于拼多多利润释放持续超预期，我们将2024-
2026年的Non-GAAP净利润从707.8/835.4亿元调整至832.2/1116,2亿
元，预计2026年为1506.9亿元，2024-2026年对应PE分别为
14.51/10.82/8.01倍（美元/人民币=7.2290，2023/3/23当日汇率，每ADR=4
◼风险提示：补贴滑坡后GMV增长乏力，品类拓展低于预期，用户年均
消费遇到瓶颈。