【行业研究报告】-大跌后震荡：二季度能否变盘向上？

2024年03月24日
大跌后震荡：二季度能否变盘向上？
大跌后震荡：二季度能否变盘向上？
策略定期报告
报告摘要：
本周沪指收于3048点，全A成交量破万亿。在3月后沪指一直围绕3050点上
下波动。在此，结合A股历史行情来看，大涨之后有大跌，大跌之后是震荡。对
于大盘指数中期运行的假设，我们维持判断：当前春节前后行情的演绎与2016
年熔断行情的走势较为接近，此后步入大跌后的震荡（核心问题是股市流动性
危机问题），摆脱阶段性大跌思维；而不是类比于08-09年定价（核心问题是
金融经济危机问题，在没有实质性政策和经济数据持续好转下始终处于大跌中
继式定价）；类比2018末-2019初则为时尚早（内外部定价条件改善共振形成
反转定价）。
面向二季度A股市场，市场最关注的问题是是否有望改变大跌后震荡格局实现
变盘向上？从投资逻辑的视角，我们需要分辨二季度A股定价的核心矛盾是在
内部还是外部？内部问题的核心是在于对A股盈利底的判断；外部问题的核心
是以FDI为代表的全球资本是否会在美联储降息预期下重返中国。从目前来看，
我们认为二季度A股定价的核心依然是以内为主，以外为辅，进一步预判：大
跌后震荡格局短期难言结束。如果二季度要突破震荡格局，那么需要的条件是
在未来半年能遇见盈利底，也就是最迟Q3。
从历史复盘来看，大跌后震荡过程中，DDM核心因子边际明显恶化，或者从强预
期向弱现实靠拢的过程，以及突发事件的影响使得市场结束震荡行情（例如：
2010年下半年-2011年、2015年下半年-2016年初熔断）；当然，也有可能DDM
核心因子持续改善过程中，从震荡市走向变盘向上，往往A股盈利增速底部位
置的判断是大跌后震荡转向变盘向上的关键，即便盈利增速环比改善只持续1-
2个季度，也能够诱发变盘向上的定价（比如2016-2017、2018年底-2019上半
年、2014下半年、2022年下半年）。事实上，2016年上半年基本面持续探底，
但在流动性和在政策呵护下风险偏好环比持续改善形成大跌后的震荡市；随着
2016年Q2A股盈利增速见底后回升，2016Q3-2017年演绎出结构性持续牛市。
同时，08-09年和18-19年定价过程中市场发生变盘时刻所对应的2009Q1是盈
利底，2018Q4也是阶段性盈利底。结合目前市场交流反馈，根据PPI与A股盈
利增速走势的关系，A股盈利底部判断需要两个条件：1、PPI环比走平；2、PPI
同比回升。
结构层面：一般而言，一季度A股占优的方向就是全年主线，历史复盘（2010
年~2022年）来看这个概率能达到80%以上。可以看到，1月结构是高股息+出
海，2月结构是科技，3月结构是科技+出海。可以明确：我们率先市场提出2024
年产业赛道科技+出海双主线的判断是有效的。同时，年初至今市场定价格局有
利维护了去年我们提出的大盘价值高股息+小盘成长TMT双主线的风格判断，虽
然当前高股息不止，但2024年不止高股息。
短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力（机
器人零部件、商用车、汽车零部件、船舶、光模块、家电、纺服、跨境电商、智
能物流）、高股息（能源和电力）；消费平替。指数投资关注中证1000指数。
风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。
林荣雄