【行业研究报告】腾讯控股-2023Q4财报点评：高质量发展下利润端略超预期，千亿回购计划彰显股东回馈力度

事项：
四季度收入端略逊预期，但利润端超预期。23Q4公司实现收入1552亿元，
YOY+7%，QOQ基本持平，略微低于彭博一致预期；实现NON-IFRS口径归
母净利润472亿元，YOY+44%，QOQ-5%，超彭博一致预期。于2023年全年，
公司实现收入6090亿元，YOY+10%；实现NON-IFRS口径归母净利润1577
公司实现收入6090亿元，YOY+10%；实现NON-IFRS口径归母净利润1577
亿元，YOY+36%。
评论：
收入质量提升、经营杠杆释放，毛利润驱动利润端在销售费用大投入状态下仍
超预期。于本季度，公司实现毛利润776亿元，YOY+25%，对应GPM50%，
YOY+7.3pct，QOQ+0.5pct。毛利润端增速快于收入端，毛利率提升明显，我
们预计主要是源于1）小程序游戏分成收入增长、2）视频号直播电商服务费
收入增长，以及3）广告变现效率提升带来收入增量，三点共同驱动下收入质
量提升，经营杠杆进一步释放。此外，于费用端，管理、研发费用率相对平稳，
销售费用率提升明显，我们预计主要源于12月上线的重点新游《元梦之星》
相关的推广活动。
游戏业务有所承压，海外略好于本土。本季度网络游戏业务累计实现收入409
亿元（不含归属于社交网络的部分），YOY-2%；其中，本土游戏业务实现收入
270亿元，YOY-3%；海外游戏业务实现收入139亿元，YOY+1%。
于海外市场，本季度《PUBGM》收入回升趋势持续，《VALROANT》维持增
长，但部分被SUPERCELL产品调整所拖累。但我们也观察到，12月以来
SUPERCELL的核心产品之一《ClashofClans》在美国IOS畅销榜排名向下波
动已经明显收窄，或意味着上述调整过程已经接近尾声。此外，由腾讯2022
年收购的海外研发团队InflexionGames开发的《夜莺传说（Nightingale）》已
经于24年2月上线Steam，截止3月22日销量预计在20-50万份区间。我们
认为这反映了过往几年腾讯于海外研发工作室的投资布局，产品已经开始、并
将持续陆续兑现。
于本土市场，《王者荣耀》、《和平精英》贡献均有所减少，并部分被暑期推出
的《无畏契约》、《命运方舟》的结构性增量所抵消。诚然，《元梦之星》上线
后至今仍然被《蛋仔派对》压制，但实际上“中坚产品”（体量小于王者、吃
鸡但大于其他的一批产品）12月以来均展现出了较强的商业化弹性，反映了
上述“长青”游戏内积累的用户所蕴含的付费潜力，我们不应对本土游戏存量
大盘过于担忧。展望未来，本土游戏业务储备有《地下城与勇士手游》（定档
Q2）、《星之破晓》、《极品飞车手游》、《三角洲行动》等多款产品。考虑到一季
度并无大体量新品上线，我们认为二季度本土游戏有望在重点新作的带动之下
重回增长趋势。
社交网络：音乐、游戏直播拖累收入，料后续随基数调整而影响减弱；小程序
游戏分成开始贡献高质量收入。本季度社交网络业务实现282亿元，YOY-2%，
主要收到音乐、游戏直播业务收入下滑所拖累，并部分被音乐付费会员收入增
长和小程序平台服务费收入增长所抵消。小程序游戏流水增长超过50%，已成
为中国领先的休闲游戏平台，我们亦看好小程序游戏成为24年游戏行业景气
度最高的垂类赛道之一。
网络广告：量价双击驱动高速增长，看好视频号贡献Alpha。广告业务实现收
入298亿元，YOY+21%，主要源于两个方面1）广告主对于视频号的投放需
求、2）AI驱动下广告系统整体效率提升。在DAU和单用户时长的双重驱动
下，视频号用户时长翻番；内容主变现模式也进一步丰富，例如直播带货和软
广平台的建设。
FTB：稳健增长，关注视频号直播电商高毛利率收入增量释放节奏。金融科技
与企业服务业务实现收入544亿元，YOY+15%。金融科技业务收入稳定维持
公司基本数据
总股本(万股)946,176.89