【行业研究报告】百亚股份-大健康兼外围市场驱动收入增长，结构持续优化扩增盈利

公司发布2023年度业绩公告，收入利润增速亮眼：全年实现营业收入
21.44亿元/+33.00%，归母净利润2.38亿元/+27.21%，扣非归母净利润
2.16亿元2.16/+20.33%，基本每股收益0.56元/+27.27%。
其中，23Q4营业收入6.68亿元/+38.39%，归母净利润0.56亿元/-8.65%，
扣非归母净利润0.44亿元/-25.19%，基本每股收益0.13元/-8.44%。
大健康产品驱增收入，外围市场快速成长。产品端，自由点产品收入18.90
大健康产品驱增收入，外围市场快速成长。产品端，自由点产品收入18.90
亿元/+41.15%，贡献总收入的88.15%，尤其是主打有机纯棉、敏感肌、益
生菌的大健康产品收入增速更快，占卫生巾比重达26.17%，是公司收入
增长的主要驱动。渠道端，公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、
电商建设并举”的营销策略，电商渠道上紧抓各重大营销节点，发力直播
电商，取得优秀的销售成绩，自由点连续多月位居抖音卫生巾TOP1品牌，
电商全年收入7.48亿元/+101.52%，收入贡献约3成；线下渠道则发力外
围市场，推进全国化，全年核心五省收入10.37亿元/+13.45%，外围省份
2.38亿元/+21.23%。
盈利结构持续优化，品牌投入逐渐变现：公司盈利向好，主系益生菌为主
的中高端系列产品快速增长，片单价持续提升，驱动公司整体盈利空间扩
大。2023全年整体毛利率为50.32%/+5.21pct，自由点毛利率达54.84%，
净利率为11.12%/-0.47pct，销售/管理/研发/财务费率分别为
31.20%/+6.70pct、3.36%/-0.48pct、2.52%/-0.18pct、-0.21%/+0.02pct；
单季度来看，23Q4毛利率53.20%/+6.24pct，净利率8.36%/-4.27pct，
销售/管理/研发/财务费率为38.77%/+12.26pct、2.95%/+0.02pct、
1.96%/+0.50pct、-0.15%/+0.05pct。一方面，公司加大研发投入，支撑
新品推出和老品迭代，2023年新增专利28项；另一方面，重视品牌兼渠
道建设，大力投入营销支撑新品上市和新市场新渠道的快速打开，全年
6.69亿元销售费用中，营销推广类费用达4.01亿元，占59.94%。
投资建议：公司作为西南老牌卫生巾龙头，近年来借助大健康新品和大力
营销投放，不断拓展渠道、推进全国化，线上线下均取得亮眼的成绩，展
望未来，卫生巾行业属于小额刚需产品，具备局部升级的潜力，今年大健
康产品的优秀表现也有所验证，随着公司未来拓展新产线、纳入新省份，
有望进一步持续扩增收入，同时，公司的品牌壁垒逐渐铸就提升费用投放
效率，产品结构不断优化提升盈利空间，我们预计公司24-26年营业收入
28/34/41亿元，归母净利润3.09/3.78/4.67亿元，对应EPS（摊薄）
风险提示：新品研发和推广遇阻；竞争激烈超预期，原材料成本大幅上涨；
新产线投产进度不理想等。
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