【行业研究报告】申洲国际-2023年业绩符合预期，2024年订单趋势良好

告：2023年主营收入同比-10.1%至249.7亿元，归母净利润同比-0.1%至45.6
亿元。其中政府补助2.5亿元（2022年为1.7亿元）、汇兑收益1.5亿元（2022
年为11.1亿元），利息收入7.8亿元（2022年为2.8亿元），剔除以上三项因素
影响后我们判断净利润同比稳健增长。2）量价拆分：我们根据公司产品及汇率趋
势变化估计2023年公司销售量下降低双位数/人民币销售平均单价提升中个位数
/美元单价略有提升。3）盈利质量：2023年毛利率同比+2.2pct至24.3%（其中
H1、H2毛利率分别22.4%、25.8%，伴随着产能利用率改善，公司毛利率已有环
比提升）；销售/管理费用率同比分别-0.1/+0.5pct至0.7%/7.5%，净利率同比
+1.8pct至18.3%。4）单H2来看，2023H2公司主营收入同比-5.5%至134.1亿
元，归母净利润同比+10.7%至24.3亿元。
核心客户2024年订单预计均稳健增长，改善趋势清晰。2023年内伴随着下游品
牌商库存去化推进，公司订单逐步环比改善，我们判断2024年趋势预计持续。
1）分拆客户来看：2023年公司向前四大客户销售分别为77.0/60.0/36.9/24.9亿
元，同比分别-11%/+3%/-24%/-28%，占比分别为31%/24%/15%/10%；其他
客户实现销售50.9亿元，同比+2%。我们判断公司核心客户品牌2024年订单同
比均稳健增长。2）分拆品类来看：2023年运动/休闲/内衣/其他品类销售分别为
180.3/56.7/10.7/2.0亿元，同比分别-14%/-1%/+30%/-42%，占比分别
72%/23%/4%/1%。2）分拆地区来看：2023年公司销往国内/欧洲/美国/日本/
其他地区销售分别为71.2/50.3/38.8/36.8/52.6亿元，同比分别+1%/-19%/-
20%/-6%/-8%，占比分别29%/20%/16%/15%/21%。
目前产能利用率表现良好，长期持续强化产业链优势。1）根据同业公司近况及行
业情况，我们判断当前公司国内及海外工厂产能利用率均基本饱和，预计2024年
内毛利率有望逐步环比提升。2）中长期公司继续推进独立一体化、国际化产业链
建设，强化核心竞争力。目前公司员工逾9万人，年产自用针织面料逾20万吨、
针织成衣约5亿件，当前补充梭织面料产品、进一步完善品类布局。①国内：强
化数字化建设，以研发、效率、速度为核心竞争优势。②海外新增产能后续有望
顺利释放，同时伴随着配套的完善、快反能力有望提升，2023年海外贡献成衣产
出占比约53%（同比+7pct）、未来有望持续提升。
2023年内逐步修复，2024年预计健康增长。我们估计2024Q1以来公司订单及
出货稳步增长。展望2024全年，我们判断全年公司收入有望稳健增长中双位数、
年内毛利率预计逐步修复、主营业务利润（剔除汇率等因素影响）有望快速增长。
投资建议。公司是全球最大纵向一体化成衣制造商，目前订单改善趋势清晰，长