【行业研究报告】中国神华-2023年报点评：煤价下行体现业绩韧性，高股息率凸显投资价值

事项:
公司发布2023年年度报告，报告期内公司实现营收3430.74亿元，同比-0.4%，
实现归母净利润596.94亿元，同比-14.3%；扣非归母净利润628.68亿元，同
比-10.6%。其中Q4实现营收906.07亿元，环比/同比分别+9.1%/-3.7%，实现
归母净利润114.25亿元，环比/同比分别-23.8%/+8.9%，扣非归母净利润150.57
归母净利润114.25亿元，环比/同比分别-23.8%/+8.9%，扣非归母净利润150.57
亿元，环比/同比分别+1.5%/+26.2%。
煤电主业产销稳步增长，运输及煤化工毛利下滑。煤炭:2023年煤炭产量/销量
分别为32450/45000万吨，同比2022年变化+3.5%/+7.7%，煤炭平均售价607
元/吨，同比-8.6%；电力:发电量/售电量分别为2122.6/1997.5亿千瓦时，同比
+11.0%/+11.1%，煤电主业稳步增长。运输:铁路运输量3094亿吨公里，同比
+4.0%;煤化工:聚乙烯/聚丙烯销量36.4/34.2万吨，同比+1.7%/+0.3%。2023年
煤炭/电力/铁路/港口/航运/煤化工板块分别实现毛利率
32.0%/16.9%/37.0%/44.4%/5.0%/11.2%，同比分别-3.9pct/+2.6pct/-4.4pct/-
1.6pct/-9.0pct/-4.7pct。
高长协占比稳定业绩，煤电业务稳步扩张。据百川盈孚，2023年秦皇岛Q5500
动力煤市场均价为981元/吨，同比-22.0%。但长协价格稳定，2023年Q5500
年度长协均价713.8元/吨，同比-1.1%，公司2023年度长协/月度长协销售占
比分别为57.5%/24.4%，合计约81.9%，高长协占比助力盈利保持稳定；湖南
岳阳项目1、2号机组和广东清远一期项目1、2号机组陆续投运；截至报告披
露日，内蒙古新街台格庙矿区新街一井、二井已取得采矿许可证，产能均为800
万吨/年。保德煤矿产能由500万吨/年核增至800万吨已获国家矿山安监局
批复。煤电产能外延稳步推进。
延续高股利支付率，股息率吸引力明显。2024年1月，国务院国资委产权管
理局宣布将市值管理纳入央企考核。公司始终高度重视对投资者的合理投资回
报，2023/2022/2021/2020年分别实现75.2%/72.8%/100.4%/91.8%的高股利支付
率，2023年股息率接近6%，与板块整体股息率接近。基于Wind一致预期每
股收益和22年分红比例预估，当前（3.26）煤炭板块平均股息率约6.3%。
港口煤价降幅收窄，底部支撑明显。当前下游现货需求有限，供需双弱局面下
动力煤节前涨幅逐渐回落。截至3月22日，秦港动力煤价格（860元/吨）相
比24年价格峰值（956元/吨）下降96元。但当前港口库存明显低于2023年
同期。且海外动力煤价格自2月中旬已连续多日上涨，部分海内外煤种价格倒
挂，同时港口煤价下跌疆煤外运经济性下滑，供给减量形成底部支撑，动力煤
降幅已逐步收窄。
投资建议:考虑到产能核增政策变化以及公司2023年业绩等，我们调整公司
2024-2025年归母净利润预测为637.03/620.06亿元，并新增2026年业绩预测
为628.88亿元。参考公司近三年历史估值和股息率水平，我们给予公司2024
年13倍目标PE，对应目标价41.73元，进一步考虑公司股息率水平，维持“强
推”评级。
风险提示：煤炭需求较弱；运输成本较高；煤化工周期变化。
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