【行业研究报告】双汇发展-2023年报点评：Q4业绩承压，期待猪价反转

肉制品Q4需求承压，吨利全年提升趋势延续。2023Q4肉制品收入
及营业利润分别同比-17.7%/-9.1%，我们预计由于春节错期，今年
备货集中于2024Q1；另一方面2023国庆期间下游需求不及预期，
Q4渠道以消化库存为主，双重挤压致收入端下滑。营业利润降幅低
于收入降幅主要受益于吨利提升，四季度肉制品营业利润率
23.78%，同比+2.25pct。全年来看，肉制品营收264.14亿元，同比
-2.85%；吨价及吨利分别同比+0.8%/4.4%达17535/4130元，吨利
提升趋势延续，公司产品结构调整呈现持续显现。
冻肉库存增加计提较大减值，养殖业务拖累利润表现。屠宰方面，
2023Q4收入及营业利润分别同比-33%/-88.4%，全年收入及营业利
润分别同比-7.5%/-14.9%。猪价低位刺激销量提升，全年销量同比
润分别同比-7.5%/-14.9%。猪价低位刺激销量提升，全年销量同比
+3.03%达140.52万吨。利润端承压主要两方面原因：1）公司在低
猪价期增加冻肉储备，生鲜猪库存较同比+76.6%，全年计提减值
4.88亿元，其中四季度计提2.21亿元；2）中美猪肉价差缩小，生
鲜品利润空间压缩。此外，2023年公司养殖业规模扩大，受产能过
剩、需求疲弱及非瘟等因素影响，行业整体经营困难，致公司“其
他”业务全年及Q4分别亏损4.07/3.40亿元，对业绩形成较大拖累。
肉制品结构持续升级，屠宰具备利润弹性。展望2024Q1及全年，
我们认为一季度肉制品收入或在春节带动下环比呈现改善趋势。近
年来公司持续加码肉制品，产品端推动结构向肉蛋奶菜粮结合的熟
制品转变，产业链持续延伸提振吨利表现；渠道端开展“网点倍增”
计划，2023年肉制品网点新增19万个，2024年预计继续保持增长