【行业研究报告】中国中免-2023年报点评：股息率升至2%，口岸免税潜力较大

投资要点
◼事件：2024年3月27日，中国中免发布2023年报，2023年实现营业
收入675.40亿元，同比+24.08%，实现归母净利润67.14亿元，同比+
33.46%，扣非归母净利润66.52亿元，同比+35.71%。符合此前业绩快
报披露值。
◼Q4业绩符合预期，提高现金分红比例。2023Q4收入为167.03亿元，同
比-11%，较2021年同期-8%；归母净利润为15.07亿元，同比+275%，
较2021年同期+30%；扣非归母净利润为14.64亿元，同比+359%，较
2021年同期+28%。Q4归母净利率为9.0%，同比+6.4pct。董事会决议
年度利润分配方案为现金分红51%，较往年30%水平显著提升。
◼线下免税销售占比提升带动毛利率恢复。2023年线下消费场景恢复带
动免税销售业务增长，免税商品销售/有税商品销售营收分别为
442.3/223.4亿元，收入占比为65%/33%；线下/线上毛利率分别为
442.3/223.4亿元，收入占比为65%/33%；线下/线上毛利率分别为
39.49%/15.25%，毛利润占比81%/16%。免税销售占比提升带动公司整
体毛利率提升至31.8%，同比+3.4pct，Q4毛利率为32.0%，同比+11.1pct。
◼海南市场销售额占总营收6成，2024年口岸免税销售有较大发展潜力。
2023年海南地区/上海地区分别实现营收396.5/178.2亿元，同比
+14%/26%，营收占比分别为59%/26%。租金合同补充协议生效，与机
场的合作机制理顺。2024年2月，北京首都机场/上海浦东机场/广州白
云机场/全国整体的国际客流恢复至2019年同期的50%/87%/74%/81%，
随着国际客流进一步提升及货盘的支持，口岸免税销售额在2024年有
较大发展潜力。
◼盈利预测与投资评级：中免市场地位稳固，中长期看好中免作为旅游零
售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复，在消费景气状态下受
益于相对较高的行业增速。维持2024/2025年及新增2026年盈利预期，
2024-2026年中国中免归母净利润分别为82.8/96.7/113.8亿元，对应PE
◼风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等
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