【行业研究报告】蒙牛乳业-2H23不及预期，高品质发展目标延续

2024年3月28日2024年3月28日招银国际环球市场|睿智投资|公司更新蒙牛乳业(2319HK)2H23不及预期，高品质发展目标延续蒙牛2H23营收和净利润同比分别+5.9%/+15.3%。剔除妙可蓝多并表影响，公司全年营收可比增长2.9%。派息率由往年的30%提升至40%。在周二公布年度业绩的同时，公司宣布高飞先生新任执行总裁，但并未表示对整体业务发展战略做出大幅调整。业绩会上，公司对于2024年运营层面重点提出以下战略：1）以价换量策略并不适合当下发展；2）原奶走弱仍将持续利好毛利率改善。按业务板块来看，公司认为，液体奶高端化的趋势不变；奶酪业务仍具发展潜力；奶粉业务已经呈现改善趋势；个性化产品领域有望加大布局；海外冰激凌业务取得了20%以上的亮眼增长，且势头延续。公司给出了基本一致于市场预期的指引，目标2024年实现营收低至中单位数增长，并延续经营利润率30-50基点的改善目标。随资本支出减少，我们认为未来派息率存在扩大空间。行业增长放缓，高端化带动产品组合优化仍是营收重要推动力。尽管中国去年乳品消费额同比持平，2H23销售恢复略低于预期，行业增速进一步放缓，公司仍在各个板块和品类实现了盈利改善。重点品类来看，得益于每日优鲜和每日鲜酪两个新品牌的优质发展，常温和低温板块下的高端品类均在年内展现了较好的增长。常温液奶板块在特仑苏持续增长的带领下取得结构性改善，板块年内同比增长5%；低温酸奶自2H23年以来通过聚焦高端产品帮助渠道客户提升了盈利能力，2024年前两月的酸奶市占达到了历史高位；奶酪业务的企业端销售依然稳健而零售端则在疫情后持续面临挑战，整体业务规模已超过奶粉业务。奶粉板块的行业结构性调整接近尾声，国产奶粉现已摆脱亏损。整体来看，虽然乳品行业增速放缓短期内不可逆转，公司表示需求端不足并不能完全通过打折促销补足，所以会避免恶性价格战，并维持高质量发展战略。原奶价格走弱、营销及数字化仍将持续支持利润率提升。公司预计，2024年原奶产量过剩情况或较2023年进一步加剧，奶价将持续走低。公司毛利率改善可见度高，但预计仍需计提大包粉减值。经公司内部测算，原奶价格走弱贡献利润可以覆盖减值录得的损失。在营销与数字化方面，应对消费场景的持续变化，公司仍将持续完善线上及线下渠道的布局与协同，持续拓展奶酪业务尤其符合多渠道结合的发展策略。尽管东南亚冰激凌品牌取得了优秀的营收表现，考虑到地缘政治风险，公司暂没有进一步扩展海外业务的预期。目标价审视中(此前目标价36.5港元)潜在升幅n.a.当前股价17.08港元中国必选消费黄铭谦(852)39000838josephwong@cmbi.com.hk李昀嘉(852)37576202bellali@cmbi.com.hk公司数据市值(百万港元）75,231.33月平均流通量(百万港元）329.552周内股价高/低(百万港元)33.90/16.32总股本(百万)3967.9资料来源：FactSet股东结构中粮集团24.1%FILLtd8.0%资料来源：港交所股价表现绝对回报相对回报1-月-6.4%-5.4%3-月-5.4%-5.4%6-月-26.1%-21.7%资料来源：FactSet股份表现资料来源：FactSet相关报告链接:1.华润啤酒(291HK)–全年派息比例59%，啤酒高端化趋势不变，白酒稳步发展–2024年3月19日2.BudweiserAPAC(1876HK)-4Q23aslightmiss;S.Koreaundershoot–2024年3月1日财务资料(截至12月31日)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E销售收入(百万人民币)88,14192,59399,315106,954115,971同比增长(%)15.95.17.37.78.4净利润(百万人民币)5,025.55,303.05,883.26,720.67,602.7同比增长(%)42.65.510.914.213.1每股收益(人民币)1.271.341.491.701.92市场平均预估每股收益(人民币)nana1.421.641.86市盈率(倍)29.724.411.810.39.1市净率(倍)4.13.21.61.41.3股息(%)1.01.22.52.93.3股本回报率(%)14.413.813.914.414.7净负债比率(%)32.156.056.248.039.8资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测