【行业研究报告】申洲国际-申洲国际点评报告：毛利率环比逐步修复，24年订单增长可期

53.3亿元（同比-3.3%），归母净利润45.57亿元（同比-0.1%）；其中23H2实现
收入134.1亿元（同比-5.5%），营业利润28.4亿元（同比+8.3%），归母净利润
收入134.1亿元（同比-5.5%），营业利润28.4亿元（同比+8.3%），归母净利润
24.3亿元（同比+10.7%），基本符合预期。
❑分品类看：下滑主要来自运动服，休闲服平稳，内衣高增长
23年运动类产品收入180.3亿元（同比-13.6%，占比72%），下滑主要系欧美品
牌商持续去库存、减少采购，下半年降幅（同比-7%）较上半年（同比-20%）明
显收窄；休闲类产品收入56.7亿元（同比-1.4%，占比23%），日本Uniqlo为代
表的休闲类客户需求保持平稳；内衣类产品收入10.7亿元（同比+30.2%，占比
4.3%），主要来自日本及其他市场内衣采购需求增长；其他针织品收入2.0亿元
（同比-42%，占比0.8%），主要系口罩销售减少。
❑分地区看：欧美去库存压力最大，日本及中国需求平稳
23年欧洲市场收入50.3亿元（同比-19%，占比20%），美国市场收入38.8亿元
（同比-20%，占比16%），预计与Nike、Adidas、PUMA等欧美客户去库存压力
较大有关；中国市场收入71.2亿元（同比+1%，占比29%），日本市场收入36.8
亿元（同比-6%，占比15%），其他区域收入52.6亿元（同比-8%，占比21%），
表现相对优于欧美客户。
❑毛利率环比改善明显，所得税率大幅降低
23年毛利率24.3%（同比+2.2pp），其中上半年为22.4%（同比-0.1pp），下半年
为25.8%（同比+4.3pp），环比改善明显的原因包括：1）随着订单回暖，整体产
能利用率逐步回升；2）海外工厂产能进一步释放，运行效率逐步提升，摊薄了
单位产品的固定成本。
23年三费费用率9.58%（同比+0.98pp），实际费用绝对值基本持平，费用率上升
主要系收入下滑导致；综合所得税率8.8%（同比-4.5pp），与税率较低的海外产
能利润贡献占比上升有关；净利率18.3%（同比+1.8pp）。
❑海外产能规模及效率提升，利润贡献逐步上升
23年公司海外成衣产量占比53%（同比+7pp），其中柬埔寨基地随着效率提升及
员工扩充，成衣产量占比达到26%（同比+4pp）。23年集团总员工为9.2万人
（同比-2.4%），其中海外员工占比上升至57%（同比+5pp）。随着海外一体化配
套完善、员工数量增加，海外工厂运行效率逐步提高，利润贡献逐步上升。
❑盈利预测与估值