【行业研究报告】翰森制药-创新药将引领收入稳健增长

翰森制药（3692HK）|2024年3月28日
翰森制药（3692HK）|2024年3月28日
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香港股市|医药
翰森制药（3692HK）
创新药将引领收入稳健增长
2023年盈利超越预期
公司2023年收入同比增加7.7%至101.4亿元（人民币，下同）。剔除约7.0亿元的里程
碑收入后，医药产品销售收入同比增加1.1%至94.0亿元，在医药企业业绩普遍不佳的情
况下实现正向增长并略超预期。医药产品中，创新药收入同比增加37.1%至68.7亿元，
占公司总收入的比例从2022年的53.4%上升至67.9%。公司毛利同比增加6.5%至90.7亿
元，销售费用率从37.8%降低至34.9%，股东净利润同比增加26.9%至32.8亿元，盈利超
越预期。
预计2024-26E公司收入将稳健增长
由于2023年收入略超预期，我们将2024-25E收入预测分别微升0.04%、0.1%，预计2023-
26E收入CAGR为12.3%，基于：1）阿美乐将引领肿瘤药收入稳健增长：肿瘤药占2023
年总收入的61.0%。公司管理层表示肿瘤药领域主要创新药阿美乐医保谈判降价后销量
快速增加，2023年销售收入同比增加近两成。阿美乐2024年以来销量仍保持强劲增长，
管理层预计2024年仍将获得20%左右收入增长。公司管理层表示按照目前的临床试验进
度，阿美乐用于肺癌的术后辅助治疗及联合化疗使用的新适应症有望于2025年获批，因
此阿美乐将引领肿瘤药业务收入稳健增长。2）公司管理层表示在医药行业去年普遍经营
环境不佳的情况下，公司乙肝创新药恒沐2023年销售收入同比增加超四成，肾病创新药
培漠沙肽也表现良好，表明产品刚性需求强大。根据我们的了解，2023年底的医保谈判
中，恒沐没有降价，培漠沙肽的降幅也不大。考虑到这些产品近年上市处于销售放量
期，我们预计2024-26年收入将稳健增长。3）根据公司2023年四季度与GSK（GSKUS）
签订的协议，2024年将就ADC药物HS-20093从GSK获得1.85亿美元首付款。除首付款
以外，管理层表示按照目前的研发进度，公司有望从2024-25年起就ADC产品的研发进
展从GSK获得里程碑付款。
由于2023年盈利超预期，我们将2024-25E盈利分别上调11.0%、10.9%。根据调整后DCF
风险提示：1）新药研发慢于预期；2）药价降幅大于预期；3）新药推广效果差于预期。
来源：公司资料，中泰国际研究部预测
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